2025年3月债市展望：久期资产重定价.pdf

证券研究报告

久期资产重定价

——2025年3月债市展望

主主主主要内容要要要内内内容容容

当“银行缺负债”遇上“更加积极的财政政策+适度宽松的货币政策”。

◼近期大行缺负债的原因及补负债的路径

✓大行缺负债的原因：（1）2025年春节后复工进度偏慢，M0回流速度或慢于历史同期；（2）2025年信贷开门红背景下存款增长慢于贷

款；（3）大行非银同业存款显著流失。

✓大行补负债的路径：（1）主动市场化发行同业存单（议价过程中或为需求端占主导，提价压力犹存）；（2）被动缩表，减轻负债压力；

（3）监管支持。

✓市场化发行同业存单，但议价过程中或为需求端占优，突破2%后可能还有向上动力。1）供给端：存单备案额度放量，供给压力较大。2）

需求端：较发行方而言，货币基金、理财等在资产再配置过程中或占据主导地位。

◼2025年更加积极的财政政策可能有哪些：

✓1）扩大规模，提高财政赤字率、增加发行超长期特别国债、增加地方政府专项债券发行使用；

✓2）优化结构，民生保障、提振内需、撬动投资、产业升级；

✓3）化解风险，注资银行资本金、土地和存量商品房收储、债务置换。

◼重新审视适度宽松的货币政策：

✓适度宽松的货币政策是支持性的，并注重与财政配合：（1）国债供给放量可能恢复国债买入；（2）地方债供给放量加大买断式回购投放；

（）择机降准降息仍有可能：经济加速回落+突发性风险+中美贸易谈判出现明显压力。

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风险提示：宏观调控力度超预期、金融监管超预期、市场风险偏好超预期、海外环境变化超预期

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资金重定位vs资产配置再平衡，久期资产重定价。

◼当前资金利率中枢偏高，可能处于稳中有紧、风险可控的状态。

◼资产配置再平衡：债牛可能告一段落，进入降久期的防御阶段。

✓市场在大波动后，我们对前期观点做出修正，认为债牛可能告一段落，进入降久期的防御阶段（未来1-2个月，10年国债可能在1.65%-1.9%，

风险有待释放），把握价值更为确定的存单、短端利率债（1-3年）、1年以内信用债。

✓本质上债市面临资金紧平衡下的机构行为转向，债牛缺乏坚实基础。与传统的债市调整所不同，后续市场的压力并非来自资金的持续收紧和基

本面的强势反弹，而是纯债市场进入“低回报+高波动”时期，部分投资者因纯债性价比低可能选择离场。

✓资产价值可能进入再平衡的过程：股债市场再平衡、长短端利率再平衡、信用利差再平衡。

✓存单短端利率债（1-3年）和1年以内的信用债调整较为充分，但长端/超长端利率债、中长久期信用债（1年以上）风险仍有待释放。

✓操作上，可以考虑降久期，将长端/超长利率债、中长久期信用债切换至“出回购、买存单+短端利率债（1-3年）、1年以内信用债”。

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风险提示：宏观调控力度超预期、金融监管超预期、市场风险偏好超预期、海外环境变化超预期

主要内容

1.市场回顾，从快速下行到回调

2.解套债市困境，负carry如何收场?

3.当＂银行缺负债＂遇上＂更为积极的财政政策+适度

宽松的货币政策“

4.资金重定位vs资产配置再平衡，久期资产重定价

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