交通运输物流行业动态报告：关税落地，关注交运防御资产和顺周期超跌机会.docxVIP

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目录

交运配置：优选防御类资产，关注顺周期超跌机会 3

航空：内需或受影响，油价、供给端有所保护 3

快递快运：内需主导受关税影响较小，行业增长韧性强 7

港口公路铁路：防御资产配置价值凸显 8

航运：或受关税影响短期承压，关注个股机会 10

跨境空运：T86模式取消后北美电商市场迎来调整期，关注北美航线量价表现 11

投资建议 14

风险提示 15

插图目录 16

交运配置：优选防御类资产，关注顺周期超跌机会

航空：内需或受影响，油价、供给端有所保护

对美出口受损或影响内需强度，供需改善周期拉长

外贸需求影响国内公商务活动强度，从2018-2019年航空需求数据看，加征关税对需求产生影响：1）无论是航空行业还是六家上市航司的国内线旅客量、周转量，2019年增速均有所下移，2018年行业、六家航司国内线旅客量同比增长10.5%、9.6%，2019年增速下滑至7.1%、6.0%；2）全行业层面国际旅客量仍然延续增长，2019年同比增速16.6%，与2018年14.8%的同比增速基本持平，但国际客流更为成熟的枢纽机场层面则下滑明显，国内第一大口岸机场上海浦东国际客流量从2018年8.8%的同比增速下移至2019年的4.7%。

图1：2019年国内航线需求增速小幅下移 图2：2019年浦东机场与行业国际客流增速下滑

中国民航局，公司公告，

（注：六大航包括国航、东航、南航、海航、吉祥、春秋）

公司公告，

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资料来源：“对等关税”落地对航空的负面影响：供需差收敛周期拉长。我们预计对美贸易出口下降将使得公商务需求受到抑制，同时考虑到中美贸易摩擦影响双边关系和两国人员交流需求，中美复航或将进一步推后，使得国内供给难以继续向国际分流、国内线航空需求增速下移，我们预计航空国内线供需差收敛周期会有所拉长。

资料来源：

汇率波动将对航司盈利造成扰动

美元兑人民币汇率呈现波动，每升贬值1%影响国航税后利润1.78亿元、南航税后利润2.89亿元、东航税前利润2.37亿元。“对等关税”宣布后，人民币汇率小幅波动，2025年4月8日美元兑人民币中间价升至7.2066，人民币较一季度末（3月31日）贬值0.39%。根据国航、东航、南航2024年年报，国航、东航美元计价的租赁负债同比有所下降，其年报显示最新的盈利对汇率波动敞口亦有所收窄，汇率升贬值1%对国航、东航利润的影响下降至2亿元附近，南航由于更大体量的美元租赁负债，当前对汇率波动敏感性最大，人民币兑美元中间价升贬值1%将影响净利润近3亿元。

图3：人民币兑美元中间价 图4：汇率升值1%对三大航税前/后利润影响程度

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资料来源：i资料来源：中4月9日）

资料来源：i

资料来源：中

find，国家外汇管理局，（数据截止至2025年

国国航/中国东航/南方航空公告，ifind，国家外汇管理局，

资料来源：资料来源：证券研究报告

资料来源：

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油价回落将显著增厚航司盈利

国际油价回落，航司利润将显著增厚。“对等关税”宣布、叠加OPEC增产预期，国际油价快速回落，布伦特。国内航空煤油价格通过连接新加坡航油价格与国际油价接轨，月度调节滞后于油价实际变化。根据三大航2024年年报，布油全年每回落5%，传导至航空煤油出厂价的下降，将使得国航、东航税前利润增加29、23亿元人民币；布油全年价格每回落10%，将使得南航税前利润增加55亿元。

图5：国内航空煤油出厂价定价机制

国家发改委，中国民航局，民生证券研究院

国家发改委，中国民航局，民生证券研究院

资料来源：图6：2019年至今布伦特原油价格 图7：布油价格波动对三大航税前利润影响程度

资料来源：

ifind，民生证券研究院（数据截止至2025年4月6日）中国国航/南方航空/中国东航公告，民生证券研究院

ifind，民生证券研究院（数据截止至2025年4月6日）

中国国航/南方航空/中国东航公告，民生证券研究院

资料来源：证券研究报告

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中国关税反制推高航空器成本，紧供给或将延续

737max停飞、公共卫生事件造成航司飞机接收意愿下降，以及由此引发的供应链效率下降，造成2020年以来国内引进飞机数量下滑。从海关总署航空器及零部件进口金额看国内航司飞机引进，2018年是过去20年的飞机引进高峰，中国进口美国、欧盟航空器材金额达296亿美元，2013-2018年为飞机密集交付期，中国从美国进口金额领先于欧洲。201