全球供应链新秩序：关税豁免90天，将会发生什么？.docxVIP

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特朗普表示，已有75个以上的国家提出就贸易壁垒、关税、货币操作等与美国谈判。同时称，暂停的条件是没有对美国采取报复性措施。

4月9日关税落地之后，风险资产大幅反弹，市场开始纠偏此前的过度悲观预期。

特朗普在美股午盘发布暂缓消息后，美股经历了史诗级的暴涨。纳指100创2001年以来的最大单日涨幅，标普500则是2008年金融危机后的最大单日涨幅，同时美股成交量也创下历史新高。

图1:特朗普上任至今关税时间线

数据来源：美国白宫，证券

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图2:特朗普宣布或暂停加征对等关税前后资本市场表现

数据来源：wind，证券

二、悲观和乐观之间迅速切换，市场忽略了什么？

4月2日特朗普宣布超预期的对等关税后，全球市场演绎极致避险逻辑，股市经历巨幅下跌。纳斯达克下跌超13%，标普500下跌超12%。A股和港股亦出现较大跌幅，4月7日上证指数跌7.34%，同花顺全A跌12.12%，A股平均跌幅已经超过10%，恒生科技下跌-17.16%。

4月10日凌晨特朗普宣布暂停关税90天后，市场情绪重回乐观，美股开始一轮暴涨。

4月特朗普两轮关税，深刻牵引着全球资产。因为特朗普关税路径并不透明，市场缺乏有效的定价锚，全球资产在极度悲观和乐观之间切换。

对于4月以来的两波关税，市场将更多的关注点放在税率本身，忽略了每一次关税税率细则之后的豁免时

间的深刻含义。这也是为何4月2日高额对等关税税率落地之后，市场过度悲观定价了关税的一次性脉冲；而

在4月9日大部分国家对等关税豁免之后，市场又完全逆转，开启乐观定价。

税率高低固然影响两国经贸关系，但在动态博弈过程中，税率随时可能调整，税率真正重要的角色是充当博弈工具。这次关税博弈将挑战二战之后的贸易规则。解读特朗普重塑经贸规则的意图，除去税率之外，我们可以在每一次关税生效之前的等待时间，或者豁免时间中解读出另外含义。

4月2日高额对等关税落地之前，特朗普设定一个为期1周等待期限，目的是为观察市场以及各国反应。

4月2日至9日，全球资本市场在集中交易一轮衰退风险，甚至美债出现流动性风波。这都在反馈，超出市场预料而又极高的关税，将重创美国乃至全球经济，引发金融市场风险。

而在4月2日对等关税宣布以来，不少国家纷纷给出及时反映，或明确反制（中国），或取消对美关税

（越南），或寻求对话协商（韩国、日本等）。不同国家的反馈截然不同。

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4月2日对等关税宣布具体税率，但并未立刻执行实施，本质上就是为了给全球市场以及各国一个恰当的反应时间。而彼时全球急切定价一轮大衰退，本质上是过度定价了税率大幅超预期，但忽视对等关税没有即刻执行，就说明落地之前仍有回旋余地。回过头看，4月2日市场因为忽略了7天等待期的国际政治博弈，故而过度悲观定价了关税。

4月9日对等关税落地，但在豁免期内（90天）普征10%，我们同样需要关注未来90天内特朗普关税之外的操作。

按照特朗普的说法，未来90天就是一对一的谈判，制定双边或小范围多边贸易协定，谈判进展和最终结果则取决于各国能否满足美国要求。

4月7日，美国白宫经济顾问委员会主席斯蒂芬·米兰指出各国要想不被加征关税，就要满足5点要求：

①其它国家不能报复美国“对等关税”举措；②他国可通过开放市场、从美国购买更多商品来制止所谓不公平和有害贸易行为；③增加国防开支并从美国进行采购；④增加在美国投资；⑤要求各国直接向美国财政部提供资金，以帮助美国维护全球公共产品运行。

考虑到上述要求较为严苛，预计各国与美国谈判或有波折。此时各国除了对美国妥协或反制以外，也会通过加强与其他贸易伙伴国的双边、多边贸易谈判，加入区域性贸易组织或贸易协定等，以争取更为有利的贸易条件，

与4月2日定价类似，若市场将注意力过度聚焦于4月9日美国宣布的豁免期内税率大幅低于预期（仅

10%），那么市场还是相对忽略了未来90天内关税博弈的曲折以及90天之后可能的关税变盘。基于此