公司上市前业绩压力对研发投入的影响——基于我国创业板上市公司的实证研究.pdfVIP

摘要

创新是民族进步的灵魂，是国家兴旺发达的不竭动力；创新是企业在激

烈竞争的市场中持续获得超额利润水平，不断扩大市场占有规模和影响力的

根本保证。2016年进入我国第十三个五年规划发展期，在这新的历史时期，

党中央旗帜鲜明的指出“科技兴则民族强”，实施创新型发展战略关系着整个

中华民族的前途和命运。在十三五发展阶段，我国要坚持走创新之路，让创

新在整个社会蔚然成风。

为了配合国家创新强国的政策思路，早在1999年我国资本市场就开始筹

划组建创业板，以期给创新、创业型公司提供更丰富的融资手段，更强有力

的资金支持。经过10年的不懈努力，2009年我国创业板资本市场终于落地,

并迎来了首批28家公司上市，首批融资额共计达154.78亿元。时至2017年

2月末，创业板又经过近10年的发展，已承载了602家上市公司，总市值达

5.28万亿元。它为我国一批优秀的创新、创业型公司的快速成长做出了巨大

的贡献。

然而，在我国独特的社会金融环境下，公司申请上市必须经过证监会严

格的审核。与发达资本市场的注册制相比，我国证监会的审核过程会对公司

业绩、经营状况提出具体明确的要求，公司只有达到全部的要求才能获得上

市资格。且受资本市场容量和审批速度的限制，我国每年批准上市的公司数

量十分有限，IPO上市作为一种稀缺资源供不应求。根据证监会公布数据，

2014年、2015年新增上市公司数分别为109家和254家。截至2017年2月

23日，证监会已受理并处于正常待审状态的公司共621家，其中“排队时间”

最长的为鑫广绿环再生资源股份公司，排队时间达6年之久。

在上市资源稀缺的背景下，证监会为上市公司质量把关这一良好初衷反而

会成为拟上市公司的业绩压力，导致拟上市公司有采取短视性行为的动机，

如通过减少研发投入的方式，提高当期业绩水平以应对证监会的监管要求，

保证IPO的成功率。同时，研发创新本身所特有的周期性长、需要牺牲当期

利益、无法立即见效、存在较大不确定性等特点更会加剧这一现象。因此由

于业绩压力的存在，证监会上市审核反而可能在一定程度上抑制公司的研发

投入，降低公司的创新能力、损害公司未来的发展机会，这与我国设立创业

板以提高国家整体研发创新水平的初衷相悖。

基于以上逻辑背景，本文首先通过建立简易模型，运用比较静态分析的方

法探究在公司申报上市的过程中，证监会IPO审核带来的业绩压力是否会扭

曲公司的最优研发投入决策。在比较静态分析中，我们发现当公司面临“提

升即期业绩以保证IPO通过率”和“提高研发投入以保证公司未来发展”两

种选择的情况下，即期业绩压力会通过改变公司边际效用的方式改变公司最

优的研发投入水平。具体而言，公司面临的业绩压力水平越高，则最优研发

投入越低，业绩压力对研发投入确实存在抑制作用。同时，通过比较静态分

析我们还发现距离首发上市日期远近、证监会监管力度以及公司具有的政治

关联会通过改变公司对于即期业绩压力敏感程度的方式间接改变业绩压力对

研发投入的影响作用。具体而言，距离首发日期越近、证监会监管力度越强，

公司对于业绩压力越敏感，因此产生的抑制作用效果越强。而具有政治关联

的公司对于业绩压力不敏感，因此受到的抑制作用效果较弱。

针对上述模型比较静态分析得出的结论，本文以2014年至2016年在我国

创业板首发上市的209家公司上市前4年的数据为样本进行了实证检验，并

最终验证了以下四个结论：

1、公司IPO前的业绩压力会抑制其研发投入的强度。

本文通过实证检验发现，在控制了公司规模、经营现金流等公司特征变

量后，公司上市前研发投入与上市前业绩压力的回归系数显著为负。这表明

上市前公司在业绩压力的驱动下会降低当期的研发投入强度，进而提高公司

的利润水平，以满足证监会对IPO公司业绩考核的要求。当期利润水平越接

近证监会业绩考核最低要求的公司（业绩压力越大的公司），其研发投入强度

越低。

2、当时间越靠近首发上市日期，公司研发投入受上市业绩压力的影响越

敏感。

公司在IPO排队的过程中需要投入大量的人力、物力成本，随着首发上

市时点的临近，公司之前已投入的成本就越多。如果本次IPO申报失败，公

司想重新进行IPO申报则会面临再次花费上市费用和等待时间的代价。上市

前期的准备工作会成为巨大的机会成本让公司的行为随着首发时点的临近而

越发慎重