二维视角下的日元汇率分析框架.pdf

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宏观研究报告--宏观专题

目录

1.从“一维”到“二维”，日元汇率解释框架的更新4

2.“一维”与“二维”之间，日元汇率框架“跃迁”的背后9

3.日元后续走势展望20

图表目录

图1：市场多数意见认为日元汇率与日美国债利差直接挂钩4

图2：但经过标准化处理的数据显示日美利差与日元汇率走势出现分歧4

图3：2014-2022年前日美利差对日元汇率解释力度较低，2024年后日美利差的解释力度也大幅下降5

图4：1995年前后出现过日美利差与日元汇率走势的显著背离6

图5：基于日美利差的单向度解释框架6

图6：日本真实经常收支数据与日元汇率关系7

图7：基于日美利差和真实经常收支数据考察1996-2024年日元汇率变动情况7

图8：基于日美利差和真实经常收支数据建立的二维解释框架8

图9：1994-1995年日元在日美利差走阔的背景下快速大幅升值经常收支起到了极大的推动作用8

图10：日本账面经常收支数据与日元汇率关系9

图11：基于日美利差和账面经常收支数据考察1996-2024年日元汇率变动情况9

图12：经常收支分为贸易服务收支、收益和转移三个部分10

图13：真实经常收支与账面经常收支差异，账面部分有相当一部分无法回流日本10

图14：其中收益分为证券投资、直接投资和其他投资收益三部分，证券投资和直接投资中的再投资不会回

流日本11

图15：从金融账户跟踪数据来看，证券投资资金极少回流日本11

图16：日本公募基金中境内股票规模与境外股票规模变动比较12

图17：2012年后再投资占直接投资比重显著上升13

图18：日本制造业出口额及海外子公司销售额13

图19：日本制造业海外生产和销售所占比例14

图20：日本制造业海外及国内设备投资变动14

图21：日本对外直接投资及国内企业设备投资存量变动情况15

图22：日本对内投资规模亟待提高15

图23：2011年311大地震之后日本能源中核能占比大幅下降，对化石能源的依赖再度加强16

图24：能源进口大幅抬升16

图25：日本贸易收支从2011年后开始逐渐由正转负17

图26：2013年后日本传统优势产业的附加值开始下降17

图27：日本核心优势产业竞争力有所下降18

图28：日本出口中量价同升的产品数量大幅减少，出口竞争优势减弱18

图29：按照国际收支发展阶段理论，日本正逐渐由未成熟债权国向成熟债权国转变19

图30：真实经常收支净流入的背景下，日美利差缩窄确实会直接推动日元汇率上涨19

图31：但是真实经常收支净流出的背景下，则需要考虑实际需求和投资需求的力量对比20

图32：商品贸易收支外还有服务贸易收支20

图33：服务贸易收支构成21

图35：其他服务收支项目构成21

图36：日本数字赤字缺口持续扩大22

图36：日本对数字服务的需求在逐渐扩大22

图37：日本在专业服务领域的比较优势23

图38：日本在信息技术服务领域的比较优势23

图39：日本在知识产权领域的比较优势23

图40：日本在保险、养老金领域的比较优势24

图41：日本向海外支出的广告费用24

请务必阅读正文后的声明及说明2