房地产行业深度研究报告：异变—+—房价如何影响消费-250603-华创证券-17页.pdf

证券研究报告房地产2025年06月03日

房地产行业深度研究报告

推荐（维持）

异变——房价如何影响消费

与市场认识房价和消费正相关不同，我们发现2018年是房价和消费关系异变华创证券研究所

的转折点。1）2018年之前领先1年的销售均价与消费正相关，且5年滚动相

关系数在2016前后达到高点。但2018年后，房价与消费的相关关系大幅转证券分析师：单戈

弱，从散点图几乎看不出相关关系。2）对于房价和消费的关系，我们认为分

邮箱：shange@hcyj

为两个层次，控制变量在于产出Y。一方面，房价和消费理论上都受到产出Y

执业编号：S0360522110001

的影响，消费与Y关系体现在凯恩斯交叉图上需求曲线向右上方倾斜，在此

层面上讨论的是房价对于消费是财富效应还是挤出效应。另一方面，房价在特证券分析师：许常捷

定历史时期可以作为早周期因素影响到产出，传导至收入，最终才影响了消费，邮箱：xuchangjie@hcyj

即房价移动了需求曲线，带来更高的产出均衡点，对应更高的消费。执业编号：S0360525030002

联系人：杨航

从深层次看，地产在2018年前呈现早周期属性，核心在于城市扩张的内在动

力和土地财政和土地金融的传导机制。1）新房需求来自于城市扩张，1998年邮箱：yanghang@hcyj

房改后至2018年我们处于城市扩张大周期中，存在地产需求的内在动力，这

是地产政策有效的根本原因。2）市场普遍认为房地产通过产业链向经济传导，行业基本数据

而我们认为，在我国特殊的财政体系下，地方政府的土地财政行为在经济波动占比%

的传导中扮演重要的角色。一方面，土地价格的上涨直接增加了地方政府出让股票家数(只)1070.01

土地的收益；另一方面，土地价格的上涨放松了政府的信贷约束，使地方政府总市值(亿元)11,100.201.12

债务得以增加，伴随着地方政府支出的增加，房地产市场的波动被传导到实体流通市值(亿元)10,602.661.35

经济，导致消费、投资和产出的增加。

相对指数表现

从浅层次看，在控制收入变量后，房价和消费负相关。1）从微观层面来看，%1M6M12M

绝对表现-0.3%-16.7%-4.7%

房价上涨对于居民消费有财富效应和挤出效应，其主要基于家庭拥有房子套数

相对表现-2.1%-14.7%-11.5%

产生影响。据2019年央行调查数据，我国一套房家庭占比约58%，而一套房

意味着刚需难以将资本利得变现，且在当前我国金融市场信贷约束较多背景2024-06-03~2025-05-30