煤炭行业策略：周期“长波韧性”护航盈利底盘，红利“高股息锚定”价值回归——开启“传统能源安全垫+氢能储能转型红利”黄金时代2.0.pptxVIP

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1.煤炭复盘：周期与红利兼具，高盈利合理且可持续

复盘煤炭二十年，煤炭股多数时间体现为周期属性，煤炭股价与煤价基本存在同涨同跌的相关性；近三年时间，煤炭股开始体现出红利属性，尤其是2023年四季度开始，国内经济复苏放缓且利率有所下行，煤炭股已演变为具备现金流充沛且高股息的特质，成为防御性投资配置策略的首选。截至目前，煤炭股的红利属性深入人心，但实际上煤炭股作为传统的周期股，其周期属性仍旧存在，当前煤炭股已具备了周期与红利的双重属性。煤炭价格虽从2021年以来持续性回落，但更准确的表述是“向合理回归”，当前煤价已处于近四年低位，且是合理且可持续的高盈利，这亦是未来布局煤炭股的价值基础。

2.煤价判断：动力煤价格反弹后将区间波动，炼焦煤价格反弹具备完全弹性

动力煤属于政策煤种，我们判断价格仍将在箱体区间内震荡（即800-1000元），当前正处于区间的下限，从而也具备向上弹性且表现为区间内的弹性。800元底部支撑主要原因包括：一是产地较高煤价能一定程度纾解地方财政压力；二是电厂受限于“煤电价格联动机制”，在一定程度上保煤价即是保电价；三是疆煤外运存在800元港口价格的临界值影响；四是煤化工和油化工存在成本优势的竞争，布油70美金与港口煤价800元所制烯烃成本相当。1000元顶部判断主要原因包括：政策调控“煤和电盈利平衡”的限价要求、电厂盈亏平衡线的采购行为。炼焦煤属于市场化煤种，我们判断价格更多由供需基本面决定，当前仍处于低位，且充分受益经济政策发力，具备向上的弹性且是完全弹性。通过“炼焦煤与动力煤价格的比值”可作为炼焦煤价格底部判断的参考，即若秦港动力煤价存在800元支撑，则炼焦煤价格存在1920元的支撑，当前焦煤已处于超跌状态。炼焦煤基本面供缩需增仍在演绎，需求端的稳增长政策持续出新，且特朗普当选美国总统，其对中国的外贸高压将促使国内经济再转型内循环，对地产和基建将有更多支持。

3.投资建议：周期与红利双逻辑，四主线布局

我们认为在资本市场慢牛的背景下，市场的投资存在情绪上的脉冲，煤??板块具备周期与红利的双重属性，即攻守兼备，将是资金配

置的重要板块。主线一，周期弹性逻辑：冶金煤弹性受益标的【平煤股份、淮北矿业、潞安环能、山西焦煤】,动力煤弹性受益标的

【广汇能源、兖矿能源、晋控煤业、山煤国际】；主线二，稳健红利逻辑：高股息及潜力受益标的【中国神华、中煤能源、陕西煤业、 新集能源】；主线三，破净股（PB＜1）修复逻辑：【上海能源（0.79）、永泰能源（0.83）、甘肃能化（0.92）、兰花科创

（0.81）】；主线四，民企信用资质修复逻辑：【广汇能源、永泰能源】。

5、风险提示：经济增速下行风险；供需错配引起的风险；可再生能源加速替代风险。;;

?从2003年到2022年的二十年间，煤炭行业指数可以分为6个主要阶段，除流动性因素外，影响煤炭指数的主要因素为煤炭价格，煤价驱动股价，股价跟随煤价，而总需求和总供给决定煤炭价格，煤炭指数以周期逻辑为主。

?2011-2015年：GDP增速由2010年的10.6%下降至2015年的7%，煤炭消费量自2014年开始连续三年下滑；同时，前期煤炭产能扩张，造成供给严重过剩，煤价下跌，期间股价跟随下跌。煤价由2011年初的785元/吨，下跌到2015年末的360元/吨左右；股价从2011年初的4272点下跌到2015年末的1871点附近。

?2016-2020年：2015年11月，中央财经领导小组会议首次提出“供给侧改革”，煤炭行业大量落后产能被淘汰；2020年能源结构调整预期叠加疫情影响煤炭需求，煤价回归区间震荡，煤价维持在500-700元/吨左右，股价亦在1500-2000点的区间震荡。

?2021-2022年：2021年疫后需求恢复，GDP增速提升至8.5%，“十三五”期间去产能致供给不足，煤炭价格持续上涨，股价跟随持续上涨。煤价由2021年初的805元/吨，到2021年10月的2000元/吨以上，股价亦由年初的1784点左右上涨到年末的2443点。

图1：复盘2003年-2021年煤炭指数与煤价走势，此20年内煤炭股价以周期逻辑为主;

煤价平

稳运

行，股;

?股价与煤价少数时间存在一定程度的反相关，且均出现在4月附近，如2022年4月与2024年4月，推测是对后续煤价和年报业绩的改善预期的体现。

?在股价上述预期改善反应之后，股价同样会再次出现明显回调，反而是为下一次上涨催化剂的兑现做铺垫，如：股价2022年4月上涨之后即迎来明显回调，继而实现了2022年5月-2022年7月的煤价高位横盘且高股息红逻辑兑现的股价持续上涨；