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利率|哪类机构在犹豫？

证券研究报告固收专题报告/2025.08.10

核心观点

分析师孙彬彬❖利率已经阶段性见顶一周有余，但下行节奏并不顺畅，市场还有诸多担心和

SAC证书编号：S0160525020001犹豫。如果抽丝剥茧，会发现总需求、通胀、降息预期、风险偏好等都不是关

sunbb@

键，债券市场的实质性“问题”似乎就在于利率的绝对水平，无法给机构提

分析师隋修平供稳定且有性价比的收益水平，但我们不能因为利率低而看空债市，利率低

SAC证书编号：S0160525020003也不代表后续没有下行空间，我们还是继续看好债市，10年国债继续看

suixp@

1.5%。

联系人闵志新

minzx@❖本轮利率下行过程中，仅国有大行和其他产品类对利率债买入较强，而基金

和券商对7y以上利率债的净买入规模并不算大。相反，保险、基金、理财等

机构对信用债买入相对积极，原因在于“震荡市”的预期下，市场判断信用

相关报告性价比优于利率。

1.《流动性|资金利好加速兑现》2025-

08-09

❖如何看待市场担心？

2.《高频｜一线新房销售走弱，北京楼市新

政出台》2025-08-09

3.《海外|滞胀环境下的美联储应对与大首先，出口韧性仍待观察。我国对美的集装箱高频已经在加速下行；7月农业

类资产表现》2025-08-08原材料分项对出口支撑较高，与磷肥和尿素出口管控放开有关，后续可能再

度收紧；此外，钢材等工业原材料表现较好，可能与企业继续加速出海有关。

其次，股市、商品价格的变化对债市可能构成阶段性扰动，但不决定大方向，

股债商各走各的逻辑。

第三，总需求仍不稳定，货币政策要有动态思维，流动性已经有进一步松动

的信号，往后看双降仍有可能。

❖最后，我们不去探讨PPI回升的可能性，而是假设PPI回升，债券利率和期

限利差是否抬升？

客观评估，国内、美国、日本历史上也有数段PPI上升、但债市利率并没有

显著走高的时期。总结来看上述时期的PPI上涨都受供给侧影响或是结构性、

输入型通胀，国内总需求没有配合，因此债市压力有限。

通胀对债市的影响，关键要看核心CPI和通胀预期，上述两者是对需求的集

中反映，目前看变化还不明显。

❖风险提示：经济表现可能超预期；市场走势存在不确定性；流动性变化超预

期

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固收专题报告/证券研究报告

内容目录

1哪类机构在犹豫？4

1.1机构在担心什么？