全文可编辑-老铺黄金-市场前景及投资研究报告：十问十答.pptVIP

证券研究报告贵金属2025年05月26日老铺黄金(06181.HK)公司深度报告：老铺黄金十问十答评级：增持(维持)

近期走势1029%804%市场数据2025/05/23826.50当前价格（港元）52周价格区间（港元）总市值（百万港元）流通市值（百万港元）总股本（万股）老铺黄金恒生指数60.95-881.00142,717.29115,275.0617,267.6713,947.38784.23578%352%流通股本（万股）日均成交额（百万港元）换手率（%）126%0.68-100%2024/06/282024/09/262024/12/25相关报告相对恒生指数表现表现1M3M12M《老铺黄金（06181）2024年业绩点评：2024年业绩亮眼，看好品牌出海（增持）*贵金属*马川琪，廖小慧》——2025-04-06老铺黄金恒生指数12.5%6.9%52.0%0.5%《老铺黄金（06181）2024年业绩预告点评：2024年业绩超预期，品牌势能持续强劲（增持）*贵金属*马川琪，廖小慧》——2025-02-2322.95%《老铺黄金(06181.HK)公司深度报告：古法经典，匠心独运（增持）*贵金属*廖小慧，马川琪》——2024-10-222

预测指标2024A8505.62025E18570.22026E27294.72027E36685.0营业收入（百万元）增长率(%)归母净利润（百万元）增长率(%)摊薄每股收益（元）ROE(%)167.51473.1253.98.5118.33608.8145.020.947.034.45357.948.57291.036.131.042.237.647.741.536.1P//B10417710564P/SEV/EBITD料：Wind资讯、国海证券研究所（股价日期：2025年5月23日，1港元=0.9186元人民币）3

核心提要u老铺黄金是奢侈品吗？?兼具奢侈品属性与保值性：老铺黄金通过“宫廷书房”场景设计、非遗工艺（花丝/錾刻）及VIP私密服务，打造高端文化体验。产品定价对标国际奢侈品牌，同时黄金材质赋予保值功能，覆盖高净值客群，形成“文化+投资”双属性，成功塑造高端黄金珠宝定位，品牌年消费100万元以上客户对销售额贡献从2021年的8.5%增加到2023年的15.9%。u黄金价格如何影响它？?一口价模式受益金价上行，入门级大单品放量明显：2020-2024年金价CAGR14%，但老铺核心大单品（古法手工足金葫芦、十字金刚杵及玫瑰花窗）价格2020-2024年均价提升CAGR低于金价涨幅，一口价模式下后期提价空间凸显购买性价比，品牌破圈年大单品销量放量明显。u折扣是一个问题吗？?代购渠道形成价格风险，工艺护城河稳固：据我们不完全统计，目前老铺黄金二级市场回收折扣率70%-80%（宝格丽/卡地亚为60%-90%），黄牛利用SKP等商场满减活动套利。公司通过限量供应、复杂工艺及文化稀缺性维持品牌溢价，但需警惕渠道管控风险。u开店空间如何？?国内翻倍+海外蓝海，渠道潜力大：当前国内37家门店，较国际奢侈品牌平均49家存在12家空间；港澳台仅4家，较对标品牌均值27家差距显著。高端商场方面，国内仍有38家奢侈品商场可入驻，空间充足。目前海外首站新加坡已布局，华人市场古法金需求潜力可观。u竞争对手是谁？?三类竞品分食市场：高端定制—琳朝珠宝（克价较高、纯手工、工期长）、君佩珠宝（合作卡地亚/梵克雅宝设计师、克价高）；大众市场—周大福（2023年市占率20%、一口价产品克价高）；低价替代—水贝模式（工费低，克价贴近金价）。u工艺溢价率多高？?古法工艺产品溢价显著：根据公司天猫官方旗舰店2025年2月数据统计，公司部分产品溢价率38%-114%，其中锤揲工艺溢价38%、镶嵌类溢价114%（琳朝竞品仅18%）。高端渠道+服务带来一定品牌溢价权。u工艺到底有无壁垒？?非遗技艺+复杂工序构建壁垒：以宫廷古法制金工艺为核心，融合花丝镶嵌、金胎烧蓝等6大非遗技艺，30余道工序，手工占比高，师傅经验丰富。对比水贝模式（机械化生产+低工费），老铺工艺复杂度形成1-2倍工费溢价，技术复制周期长。4

核心提要u利润率呈现何走势？?经营效率提升驱动利润率增长：2023年线上获客成本降至142元/人，同比-62%。通过门店升级、面积扩容及产品提价，单店运营效率持续优化。获客成本下降与规模效应扩大形成正向循环，推动利润率稳步上行，2024年整体净利率达17%，释放长期盈利潜力。u单店经营天花板是什么？?面积扩展+客单价提升下2027年同店有望突破6亿：2024年平均单店收入2.2亿元，通过门店面积扩容、产品提价及消费者连带率提升，我们预计2025-2027年