房地产：资产证券化系列报告二：从“证券化”到“通证化”，RWA重构资产投资逻辑.docxVIP

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房地产|证券研究报告—行业深度2025年9月24日

强于大市

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资产证券化系列报告二

从“证券化”到“通证化”，RWA重构资产投资逻辑

核心观点

nRWA是指通过区块链技术将现实世界中的有形资产或无形资产转化为链上可交易的数字代币/数字通证（Token）,实现资产的碎片化、全球化、全天候、智能化交易。从金融结构上看，RWA的本质是资产证券化的区块链升级，同时又解决了ABS的部分痛点问题：资产范围更广、结构简化、投资门槛更低、流动性更强。

nRWA的实现依赖技术架构，核心要素有：1）区块链底层平台：如以太坊、Polygon等，提供不可篡改的账本和智能合约支持。

2）智能合约：自动化执行资产分割、收益分配、交易结算等业务逻辑。3）预言机（Oracle）：实现链下资产数据（如房产估值、租金收入）与链上世界的可信对接。4）跨链互操作性：支持不同区块链平台间的资产流转和数据交互。5）物联网集成：部分项目结合物联网设备，实时监控资产状态，提升数据透明度和可追溯性。6）合规与KYC/AML：嵌入身份认证、反洗钱等合规流程，确保合法合规运营。

nRWA发展历程：17年至今，RWA已完成初期概念到市场化的蜕变，23年以来进入快速扩张期。1）萌芽期（17-19年）：概念与技术验证。17年以太坊智能合约成熟，使得RWA的概念首次获得技术实现路径。18年Polymath推出STO（证券型代币发行）协议，首次实现合规证券的链上发行。18年瑞士区块链公司推出ERC3643标准，解决代币化证券的合规转移问题。这些技术创新为后续发展奠定了基础。18年美国房地产平台RealT率先推出房地产代币化项目，实现5000套房产的链上代币化，开创了物理资产分割所有权的先例。2）探索期（20-22年）：20年Centrifuge作为技术服务方，帮MakerDAO构建以房地产开发担保贷款为抵押物的RWA。22年高盛、摩根大通启动RWA试点项目，探索国债和商品代币化。3）快速扩展期（23-24年）：这一阶段，国债代币化规模快速扩张；资管巨头尝试将部分传统资产组合代币化。同时，美国SEC、欧洲ESMA、中国香港金管局开始涉入监管，逐步完善RWA的政策框架。23年代币化资产联盟（TAC联盟）成立，标志着传统金融与加密生态的深度协同。此外，新兴资产类别崛起：朗新集团、蚂蚁数科等企业将场景扩展至新能源基建领域，上海数据交易所推出首个农业数据RWA项目。4）爆发期（25年以来）：主要是以下因素共同驱动：a）资管巨头的助推：贝莱德、富达等资管巨头将RWA配置比例提升至组合的3-5%。b）产品创新：中国香港推出全球首支黄金代币化基金。c）技术设施升级：Polygon推出的AggLayer使RWA交易确认时间缩短至2秒。

nRWA市场规模与资产类别：截至25年8月26日，全球链上RWA的总额已达266.5亿美元。按照资产类别主要包括：私人信贷、债券、大宗商品、房地产、股票等，其中私人信贷占比59%，美国国债占比28%，大宗商品占比7%。房地产RWA市场规模在25年7月的高峰时期，占比达1%。尽管房地产RWA目前进展缓慢、规模有限，但其潜力较大。根据迪拜土地局（DLD）的预测，到2033年，迪拜代币化房地产的交易规模将达160亿美元，占全市房地产交易总量的7%。从发行量来看，24年全球链上RWA发行规模155亿美元，同比+256%，25H1发行149亿美元，同比+142%。

nRWA的应用：1）在金融投资领域，RWA