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财会研究

企业并购财务分析

——东方航空并购上海航空

慈滢云

（上海大学管理学院，上海200444）

摘要：本案例描述了上市公司东方航空吸收合并上市公司上航油价格持续上升，公司会相应地采取油料套期保值交易地

海航空变成新东航，并对吸收合并的背景、合并的动因、合并的经措施。2008年国际油价大幅波动，虽然公司及时采取应对措施，

济后果及有关问题进行的探讨。东方航空吸收合并上海航空改但如果原油及航油仍出现大幅的价格波动，那么就有很大可能导

变了中国航空业竞争结构，此外，东方航空在严重亏损、资不抵债致相关交易产生实际交割的现金流出，进而导致进一步账面浮亏

的情况下并购一家也是严重亏损的公司，这对对上市企业间吸收的风险，并对存续公司的盈利和资产状况都会产生不理的影响。

合并、行业重组、并购资金整合、亏损企业间并购等具有较大的参（三）高营运财务杠杆风险

考价值。众所周知，高比率的营运杠杆是航空业明显的特征。每一航

关键词：新东航；企业并购；财务分析班的固定成本较高，从而使每一航班运营的总成本和搭乘的乘客

数不能呈比例，但每一航班的收入又和乘客数量和机票结构直接

一、并购行业背景关联。因此，利润的波动将比收入的波动更为显著，从而给存续

当今时代，航空运输领域处于国内需求旺盛的过程中，油价公司的净利润带来不确定性的影响。

处于历史中等以上水平，并且全行业的运力控制也取得显著的成四、并购后市场反应以及对双方的影响

效。中国航空公司在强季节性决定旺季的经营表现在全年业绩（一）并购后市场反应

中占至关重要的地位。依据2009年上半年航空运输业需求的发并购后市场对两公司合并给予了高度肯定，方案公布后，双

展形势，尤其是小旺季的票价水平总体处在相较历史同期比较高双在大盘波动不大的情况下连续四个涨停。从停牌前5天开始的

的水平，与此同时，结合行业总体的供需情况来看，可判断本行业累积超额收益率CAR来看，东航最高达11.55%，上航航空更是高

需求有望在传统旺季达到25%到30%的增长，而供需相对平衡则达16.61%，但如果剔除停牌后大盘指数上涨的因素，即考虑补张

将会带动客座率和运价水平有比例的回升，行业有望取得量价齐因素后，则最高时候，东航CAR仅达-1.38%，而上航仍然达到

升的业绩，为全年度的盈利打下基础。3.68%。

二、并购动因分析（二）并购前后对双方的影响

（一）外部环境1、对市场占有力的影响。东方航空的运行资产超过1500亿

1、公司燃油套保巨亏，航空市场持续低迷。根据上海航空发元人民币，拥有331架大中型飞机，多达151个通航点。仅仅从飞

布公告，截至2008年12月31日，公司燃油套保浮亏1.7亿元，实际机数量和航线运营规模来看，重组后的东航将超越国航、南航，成

已经交割的现金亏损850万元。同时，上海航空预计2008年度累为中国航空业的领头大哥。这将提高东航占据市场的能力，更有

计亏损同比增加100%以上。效地控制行业价格。

2、建设金融航运双中心。在国务院发布的《国务院关于推进2、双方协同效应。对于上海航空来说，重组后的注资不仅能

上海加快发展现代服务业和先进制造业建设国际金融中心和国够解决高亏损率问题，同时合并后成为新东航的全资子公司，其

际航运中心的意见》文件中提到，我国将在2020年基本建成与我经营方式和经营规模将会发生质的改变，为以后公司