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证券研究报告|2025年11月14日
金属行业2026年投资策略
供需与降息共振，静待盈利与估值双升
行业研究·行业投资策略
有色金属
投资评级：优于大市（维持）
证券分析师：刘孟峦证券分析师：杨耀洪证券分析师：焦方冉证券分析师：马可远证券分析师：谷瑜
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liumengluan@yangyaohong@jiaofangran@makeyuan@guyu@
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核心观点
u工业金属：价格重心继续上移，公司盈利提升
铜：全球第二大铜矿Grasberg停产让市场不再畏高8万元/吨以上的铜价，但高铜价并未让资本开支显著增加，矿业公司尤其国外公司对绿地项目仍然非常谨慎。普遍
认为2026年全球铜短缺幅度在1%左右，2027年短缺幅度在0.5%左右，短缺幅度收窄主要是预期Grasberg铜矿以及Panama铜矿全面复产。
铝：电解铝盈利将进一步增加。中国电解铝产能利用率已经达到98%的极值，没有任何产能弹性，任何供应端的缩减、或者需求端向上脉冲，都会使平衡表转向短缺，
并且短缺后无法像历史上那样通过增加开工率来补缺口，只能通过价格上涨直到抑制需求。过去几年，铝价的年均价每年都抬升1000元/吨，这是行业供需越来越紧张
带来的。如果明年需求好于预期，可能迎来铝价主升浪，大概率突破历史前高。
u贵金属：中长期逻辑不变，看好金价长牛
多因素共振有望驱动金价长牛：1）美国非农数据快速走弱，通胀数据尚且可控，美联储释放鸽派信号，美联储于9月17日和10月29日连续两次降息25bp，目前CME预测，
美联储于12月10日再次降息25bp的概率超过65%；2）美联储独立性持续受到挑战，美联储主席鲍威尔任期将于明年5月结束，美国总统有权提名新的美联储主席名单，
美联储独立性问题可能会降低美元以及美元资产的信用；3）全球央行增持黄金的意愿坚定，中国央行从去年11月开始至今年10月，已连续12个月增持黄金。
u能源金属：刚果(金)配额制落地有望带来钴价长牛，全球锂行业或迎来新一轮景气周期
钴：刚果(金)政策调整主导钴价。今年2月22日，刚果(金)宣布暂停钴原料出口4个月，短期内使得国内电钴价格重回20万元/吨上方；今年6月21日，刚果(金)宣布钴
原料禁令延长3个月，以延长其遏制国际市场供应过剩的努力。今年9月21日，刚果(金)宣布，自10月15日起结束今年2月以来实施的钴出口禁令，并于10月16日改为实
行出口配额制度。刚果(金)配额总量：a）2025年最多出口钴18125吨，其中10月允许3625吨，11月和12月均允许7250吨；b）2026年最多出口钴96600吨，其包括87000
吨的“基本配额”和9600吨的“战略配额”，基本配额为每月7250吨，配额按历史出口量比例计算(EGC与STL除外)；c）2027年的出口配额将与2026年相同。此前市场
预期刚果(金)出口配额数量为1万吨钴/月，实际数据明显低于预期。按照刚果(金)2024年钴矿产量为22万金属吨计算，2026年、2027年最多出口量仅占比约44%。目前
来看，刚果(金)对于提升钴矿价值的目标非常坚决，若配额制度严格执行，有可能会造成全球钴原料市场在未来2年内出现至少10%以上的供需缺口。
锂：全球锂行业有望迎来新一轮景气周期。短期来看，供给扰动并未消除，目前宜春地区的枧下窝项目还未能复产，剩余7座锂矿在提交储量核实报告之后，何时能完
成矿证的变更还没有定论；需求旺盛且有进一步上修的可能，动力电池需求随着国内新能源车产销量快速增长而增长，储能电池需求大超预期成为新的增长亮点，今
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