维珍妮-市场前景及投资研究报告-全球贴身内衣制造龙头，核心技术拓展品类边界.pdfVIP

证券研究报告·公司研究

首次覆盖

维珍妮（2199.HK）：全球贴身内衣制造龙头，

2025年12月1日依托核心技术拓展品类边界

公司概览：维珍妮是全球贴身内衣制造行业第一梯队制造商，采用

IDM模式并依托三大核心工艺，业务覆盖贴身内衣/运动产品/消费电

子配件/胸杯。FY25公司营收/经调整净利润分别为78.4/4.0亿元。

依托三大核心技术，拓展品类边界至运动服，持续优化客户结构：

公司以电脑开模、立体模压成型、无缝贴合三大核心技术构建多元技

术矩阵，从传统贴身内衣起步，逐步拓展至运动内衣、紧身裤、功能

运动服及消费电子配件。运动产品为第二大品类，FY25公司贴身内

衣/运动产品/消费电子配件/胸杯分别占总收入54%/37%/5%/3%。公

评级买入司近年发力Bonding运动服，FY25/FY26H1该品类收入分别同比

维珍妮（2199.HK）+50%/+40%，1HFY26Bonding运动服占运动产品收入达4成以上。

目标价（港元）2.60客户结构多元化，公司从早期依赖维密（FY2014收入占比35%），拓

潜在升幅/降幅+19.3%展至优衣库，以及NIKE、Adidas、Lululemon、On等国际运动品牌。

目前股价（港元）2.18

52周内股价区间（港元）2.39/1.50越南产能布局成熟，国内迁厂已近尾声，未来减债控费提效可期：

总市值（亿港元）26.7

近3月日均成交额（百万港元）0.3（1）维珍妮越南/中国产能分别占比85%/15%，越南产能基地按品类

注：截至2025年12月1日收盘价进行规划，共6个工厂，可满足美国市场供应并有效控制关税风险；

国内产能从深圳迁至肇庆已近尾声，未来将持续推进生产效率提升。

股价表现

（2）利润端，过往两年公司受到深圳搬厂至肇庆的相关重组费用、

60%

40%利息费用影响，FY25重组成本、利息费用分别为2.2/3.4亿港元。

20%

0%（3）后续资本开支可控，预计FY26资本开支约2.5亿，未来3年每

-20%年1.5亿以内，而FY19资本开支峰值达12.1亿港元。FY25公司

-40%

EBITDA为10.6亿港元，未来3-4年公司目标减债至少10亿港元，

维珍妮恒生指数结合减债计划及降息预期，利息费用有望节省，费用具备优化空间。

资料：iFind、民银国际

首次覆盖维珍妮并给予买入评级，目标价2.60港元：