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行为金融下投资者过度自信对股票收益的影响

引言

传统金融学理论以“理性人假设”和“有效市场假说”为基石，认为投资者能基于完全信息做出无偏决策，市场价格始终反映资产真实价值。然而现实中，股票市场频繁出现的“追涨杀跌”“过度交易”等现象，以及长期存在的“股权溢价之谜”“动量效应”等异象，暴露出传统理论的解释力局限。行为金融学正是在这一背景下兴起，它将心理学研究成果引入金融分析，揭示了投资者认知偏差对市场行为的深刻影响。其中，“过度自信”作为最普遍的认知偏差之一，被学界称为“投资者的首要心理陷阱”。本文将围绕这一主题，系统探讨过度自信的表现形式、作用机制及其对股票收益的具体影响，以期为理解市场非理性行为提供新视角。

一、行为金融学与过度自信的理论基础

（一）行为金融学的核心突破

行为金融学并非完全否定传统理论，而是通过补充“有限理性”“有限套利”等假设，修正了市场“完全有效”的理想状态。其核心突破在于：承认投资者的决策过程受认知偏差、情绪波动等心理因素影响，市场价格可能长期偏离内在价值；强调个体行为的异质性，不同投资者的心理特征会通过互动放大市场效应。例如，当大量投资者同时出现认知偏差时，个体非理性会演变为群体非理性，最终导致市场整体的非有效状态。这种研究视角为解释“为什么同样的信息会引发不同的交易行为”“为什么某些股票价格会持续高估或低估”等问题提供了更贴近现实的框架。

（二）过度自信的心理学内涵与金融学界定

从心理学视角看，过度自信是指个体对自身能力、知识或判断准确性的高估倾向。经典实验“校准测试”显示，当被试者对某问题给出“90%确定”的答案时，实际正确率往往不足70%；“优于平均效应”则表明，超过80%的人认为自己的驾驶水平高于中位数。这些实验证实，过度自信是人类普遍存在的认知偏差。

在金融学领域，过度自信被定义为投资者对自身信息处理能力、预测准确性或交易技巧的非理性高估。具体表现为：高估私有信息的价值（即使这些信息已被市场公开或不具独特性）、低估投资风险（认为自己能规避市场波动）、夸大交易决策的正确性（将盈利归因于能力，亏损归因于运气）。这种偏差不仅影响个体投资行为，更会通过市场交易的“乘数效应”，对股票收益产生系统性影响。

二、投资者过度自信的典型表现

（一）交易频率异常升高

过度自信的投资者往往认为自己掌握了“独特信息”或“交易技巧”，因此更倾向于频繁买卖股票。美国学者Odean曾对某券商的10000个个人账户进行研究，发现交易最活跃的投资者年换手率超过250%，而市场平均换手率约为100%。这些投资者的逻辑是：“每次交易都能捕捉到市场错误定价的机会”，但实际结果显示，扣除交易成本后，他们的净收益反而低于被动持有指数基金的投资者。更值得注意的是，男性投资者的过度自信程度通常高于女性，其交易频率比女性高出约45%，最终收益却低出2.3%（BarberOdean，2001）。这种“越交易越亏损”的现象，本质上是过度自信导致的无效交易成本累积。

（二）持仓集中度不合理

过度自信的投资者常对自己“选中的股票”抱有过高信心，倾向于集中持有少数几只股票，而非分散投资。心理学中的“控制错觉”在此起关键作用——当投资者参与研究某只股票（如分析财报、关注新闻）时，会误以为自己能“控制”其价格走势，从而减少对其他资产的配置。例如，某投资者可能将80%的资金投入某只科技股，理由是“我跟踪它三年了，比分析师更了解公司前景”，但这种集中持仓放大了非系统性风险。一旦该股票因行业政策变化或业绩暴雷下跌，投资者的整体资产将遭受重创。数据显示，个体投资者的持仓数量平均不足5只，而专业机构的持仓数量普遍在20只以上，这种差异很大程度上源于过度自信导致的分散不足。

（三）风险评估偏差

过度自信的投资者会低估投资风险，具体表现为两种形式：一是对“尾部风险”（极端不利事件）的忽视，认为“这种小概率事件不会发生在我身上”；二是对自身风险承受能力的误判，例如使用杠杆时认为“我能及时止损”，但实际操作中往往因过度自信而延迟止损。2008年金融危机前，许多个人投资者通过融资买入金融股，坚信“次贷危机影响有限”，最终因股价暴跌导致爆仓。这种风险评估偏差不仅损害个体收益，还可能通过“羊群效应”放大市场恐慌——当大量过度自信的投资者同时止损时，会引发股价的螺旋式下跌。

三、过度自信影响股票收益的作用机制

（一）短期：加剧市场非理性波动

在短期交易中，过度自信的投资者会因高估自身判断而频繁买卖，导致股票价格出现“非信息驱动”的波动。例如，当某只股票出现小幅上涨时，过度自信的投资者可能将其解读为“基本面改善的信号”，进而大量买入推高股价；而当股价回调时，又可能因“不愿承认错误”而继续加仓，形成“价格上涨-买入增加-价格进一步上涨”的正反馈循环。这种由过度自信驱动的交易行为，