全文可编辑内容-医药生物行业市场前景及投资研究报告：叙事经济学视角，创新药择时策略，创新药授权出海.pptxVIP

创新药授权出海后，下一步剧本是什么？——叙事经济学视角的创新药择时策略2025年9月5日证券研究报告

研究背景年以来，国产创新药对外大量授权引发市场高度关注，并催化了板块股价的大幅度上涨。但市场对于后市的走向、以及相应的投资策略仍有疑问，本研究将聚焦在这个问题，通过对过往经典授权案例的分析，尝试回答创新药后授权时代的关键问题：实现授权之后，创新药股票会表现如何？在后授权时代应当采取何种投资策略？图1：2025年1~7月部分实现对外授权的创新药股票相对涨跌幅本研究聚焦方向480%430%380%330%280%230%180%130%80%30%-20%2025年1月2025年2月授权企业B2025年3月授权企业C2025年4月授权企业D2025年5月授权企业E2025年6月2025年7月科创新药授权企业A授权企业F恒生生物科技本研究涉及内容庞杂，包含光大医药团队过往众多研究，本报告将直接引用过往研究的结论，不再赘述论证过程。相关报告请参考：发布日期报告标题核心要点下文简称2025.4.29《美国创新药与美元霸权：钱到底怎么来的？——美式医药资本游戏指南与流动性时钟》跨国制药巨头如何用美元潮汐攫取全世界创新药资产《创新药霸权》《创新周期律》2024.11.16《创新周期律：撕开科学叙事，读懂经济实质——动荡时代的创新药产业发展与投资研究总纲》①美国医疗如何豪夺美国人民②创新药产业周期规律1资料：wind、光大证券研究所

核心观点通过对历史上一系列经典创新药交易案例的深度复盘，以及对rNPV和峰值PS估值的逆向验证，我们可以得出以下关键结论：①对于创新药授权卖家而言，实现授权并非价值兑现的终点，而是或跃在渊的转折点；②对于创新药授权买家（此处指MNC）而言，大多数引进产品不会产生大单品决定作用，而是庞大资产布局的其中一环；③创新药BD交易是一种不平衡交易，其过往节律与美元潮汐密切相关；④创新药最终的实际销售峰值与初始预期有着巨大的离散度，兑现是例外，意外才是常态；⑤rNPV或峰值PS估值反映的本质上不是远期销售结局，而是当期市场情绪。基于以上核心关键结论，参照诺贝尔经济学奖得主罗伯特·希勒的叙事经济学观点（即叙事不仅仅是资产投资的附属物，叙事本身就是价格的推动因素），我们提出了“估值温度计”的思路对创新药估值体系进行补充，即宏观定底色、行业有情绪、个股看强度，从静态、主观的未来参数转向动态、客观的市场温度，并推导出对创新药投资的择时策略：?右侧方案：当估值温度计呈现高温状态时（常表现为宏观的宽松流动性通道、行业叙事抬头），个股的利好将会即时转化为估值的提振；?左侧方案：当估值温度计呈现低温状态时（常表现为宏观的流动性紧缩或不敏感、行业叙事平淡或陈旧），个股的利好往往不能即时体现为股价提振，但却实实在在转化为企业发展势能，在下一次升温时高效转化为估值提振的动能。风险提示：美债与美国财政危机、美元贬值、特朗普医改政策、关税等国际冲突升级、资产定价基准调整。2

目录、卖家视角，授权之后的路径通向何方？卖家案例：倍回报当年笏满床见龙在田，或跃在渊卖家案例：卖家案例：第一三共、买家视角，引进一个创新药意味着什么？买家案例和：强生和艾伯维“天花板”来的太快，但影响也不大肿瘤阵营再添猛将买下同一款药，分别多久回本？买家案例：买家案例：阿斯利康、本质是美元霸权下的不平衡交易：创新者孤注一掷，垄断寡头多方下注、逆推，实际销售到底对应几倍估值？、投资策略：叙事经济学视角的择时方案、风险提示3

伊布替尼：科技与资本博弈的“血色财富”2000年代初2006年200612月2013年?Celera开始研发BTK抑制剂?Pharmacyclics从Celera购买候选药物?Pharmacyclics将研发方向从自免转向肿瘤?Janssen(强生子公司)从Pharmacyclics获得美国外的全球权益?伊布替尼获美国FDA批准上市2015年2017年2018年2021年?艾伯维收购Pharmacyclics，获得伊布替尼美国权益?伊布替尼在中国获批上市?百济神州为验证泽布替尼潜力而启用伊布替尼作为对照组?伊布替尼报表收入：艾伯维美国$43亿/合作$11亿/合计$54亿；强生$44亿图2：2021年全球药品销售TOP10($亿)图3：艾伯维2021年销售额($亿,%)图4：强生2021年制药板块销售($亿,%)0100200300400Stelara(乌司奴单抗)Humira(阿达木单抗)Comirnaty(新冠疫苗)Humira(阿达木单抗)Spikevax(新冠疫苗)Keytruda(帕博利珠单抗)Eliquis(阿哌沙班)91,17%Darzalex(达雷妥尤单抗)Imbruvica(伊布替尼)Skyri