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证券研究报告有色金属2026年度策略2025年12月16日

2核心观点?贵金属：全球地缘政治冲突不断推动避险情绪升级，人民银行持续购入黄金，美联储仍在降息通道，金价具备支撑。建议关注紫金矿业、山东黄金。?铜：原料端紧缺，铜价易涨难跌，建议关注紫金矿业、铜陵有色。?铝：电解铝供给限制，新能源需求贡献增量，供弱需强持续演绎；利润端，2025年氧化铝产能陆续释放，氧化铝价格持续下行，利润有望修复。建议关注神火股份、云铝股份、天山铝业。?能源金属：海外供给端减产信息频现，整个行业减产或停产的信号还会继续出现。从碳酸锂行业的整体发展节奏看，产能深度整合已经开始，锂价触底回升。建议关注赣锋锂业、天齐锂业、华友钴业。?钨：中国收紧钨供应，市场延续缩量上行。相关公司中钨高新、厦门钨业。?风险提示：宏观经济变动；下游需求不及预期；海外经营风险；矿山安全及环保风险等。

3观点：?黄金：全球局势不确定性加剧，金价表现强劲?铜：供需矛盾持续演绎?电解铝：宏观和供需共振，成本优化利润走扩?能源金属：下游需求高增，26年或进入紧平衡?钨：中国收紧，全球军工、新能源、尖端科技抢货

4黄金：全球局势不确定性加剧，金价表现强劲

5金价持续上行复盘：2024年以来黄金价格屡创新高国内黄金现货价（元/克）伦敦现货价（美元/金衡盎司，右轴）45001100100090080070060050040003500300025002000?24Q3：9月美联储降息落地，50个基点抢跑市场预期，黄金价格走高，美国大选不确定性加剧。?24Q4：美联储偏鹰、特朗普胜选，美元美股美债收益率走高压制黄金价格，中东、俄乌、半岛冲突不断，市场多空博弈。?25Q1：美国通胀压力上升，关税政策预期，黄金抗通胀+避险属性提升，金价上涨。?25Q2：特朗普宣布对等关税政策远超预期，国际环境推动投资者奔向避险黄金，黄金价格再度飙升历史高位；美国经济数据放缓；特朗普威胁解雇鲍威尔引发政策政治化担忧，市场避险情绪高涨。美债收益率波动（%）美国国债实际收益率:10年美国国债收益率:10年（右轴）2.42.32.22.12.01.91.81.71.61.55.04.84.64.44.24.03.83.63.4?25Q3：地缘政治不确定性、美元走弱及投资者的“错失恐惧”心理共同推动黄金投资需求激增。?后续：地缘政治、关税政策变动、市场风险偏好、降息……资料：iFinD，华安证券研究所

6全球央行持续增购黄金（吨）供需：全球央行增持黄金50045040035030025020015010050?黄金供给稳定。?央行买需扩大，25Q3央行购金需求219.85吨，较上年同期+10.2%。?中国人民银行24年11月时隔半年再次开启购金通道，连续0增持黄金。黄金供需结构中国大陆央行黄金净购入量（万盎司）80.00指标名称单位黄金供应量:合计吨黄金需求量:合计吨70.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.0020244,957.264,944.114,774.894,709.684,739.184,887.904,778.474,667.444,786.024,442.344,623.054,515.054,728.534,046.523,701.074,382.104,462.634,307.204,369.544,360.33202320222021202020192018201720162015资料：iFinD，华安证券研究所

7个股推荐：山东黄金、紫金矿业、赤峰黄金、山金国际?我们建议关注具备一定体量并具备业绩弹性的标的：赤峰黄金、山东黄金、山金国际、紫金矿业。公司经营情况2025年上半年，公司矿产金产量24.71吨；自产金销量23.60吨；归属于上市公司股东的净利润28.08亿元，同比+102.98%。公司所辖矿山企业分布于中国山东、福建、内蒙古、甘肃、新疆、吉林、黑龙江、青海、云南等地以及南美洲阿根廷、非洲加纳、纳米比亚等国家。形成了集黄金勘查、采矿、选矿、冶炼、黄金产品深加工和销售、矿山装备制造于一体的完整产业链条。山东黄金2025年上半年，公司矿产黄金产量6.75吨，2025年计划生产16.0吨。香港上市完成后，募集资金净额约31亿港赤峰黄金元（含超额配售股份），公司迅速加快境内外矿山勘探、技改及新项目推进，提升产能潜力，保障生产能力，逐步释放上市融资效益。25年上半年公司实现营业收入92.46亿元，同增42.14%，归母利润15.96亿元，同增48.43%。25年1月，公司与控山金国际股子公司与芒市海华开发有限公司签订协议，已取得云南省潞西市大岗坝地区和勐稳地区35.6平方公里和20.38平方公里的金矿勘探探矿权。25年上半