固收+系列报告之七：国债期货套利，正向套利实证研究-251212-国信证券.pdfVIP

固收+系列报告之七

国债期货套利：正向套利实证研究

核心观点固定收益专题研究

国债期货的套利策略可以为“固收+”产品提供一层“安全垫”。因为其收证券分析师：赵婧证券分析师：季家辉

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益来源是锁定的期现价差，与债券市场的涨跌关联度较低，更依赖于市场定zhaojing@jijiahui@

价的短期失灵。这为组合贡献了与股市、债市相关性都较低的确定收益来源。S0980513080004S0980522010002

本文通过实证研究分析我国国债期货的正向套利收益。证券分析师：董德志

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国债期货无风险套利简介：国债期货无风险套利的核心是期现套利，即利用dongdz@

国债期货和国债现货之间的定价偏差来获利，其最终是通过交割来锁定收S0980513100001

益。IRR（隐含回购利率）是指通过正向套利（买入现货、同时卖出期货，基础数据

并持有到期进行交割）所能获得的年化收益率。中债综合指数254.4

中债长/中短期指数245.4/209.1

银行间国债收益(10Y)1.86

国债期货正套操作原理：理论上来说，当国债期货CTD券的IRR大于融资成企业/公司/转债规模(千亿)77.4/22.3/5.6

本时，即存在正向套利机会。其套利逻辑为，融资买入CTD现券，并卖空对市场走势

应份数的期货合约从而锁定持有期收益，并在交割日完成交割，最终收益率

即为IRR与资金成本之差。

实际正向套利过程中往往会遇到三种情形：一是建仓至交割CTD券不发生改

变，此时正套的收益即为建仓当天CTD券的IRR-资金成本。二是建仓至交割

期间CTD券发生变化，此时可以通过“买最便宜现券”的操作额外赚取选择

权收益。三是建仓至交割期间IRR降至0甚至负值，此时可以平仓提前拿到

正套收益。

国债期货正套操作实证分析结果：

（1）即便CTD券IRR小于资金成本，考虑到转换期权价值，执行正套依然资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理

可能获得收益。相关研究报告

《固收+系列报告之六-固收+的新选择：公募REITs——扩围下的

（2）一旦CTD券发生改变，则触发换券机制，此时期货空头选择权下跌。新机遇》——2025-12-03

（选择权价值会因为行权下跌）。《固收+系列报告之五-量化固收+的收益风险平衡之道》——

2025-12-03

《固收+系列之四-股债恒定ETF：运作体系、海外经验借鉴与市

（3）越临近交割日，转换期权的选择权价值越低，正套操作越依赖CTD券场影响》——2025-11-7

的IRR对整体收益的贡献。《固收+系列报告之三：固收+基金季报分析-三季度业绩向好，