炼化行业深度报告_成本及供需格局存在改善预期_炼化行业蓄势待发_54页_2mb.pptxVIP

;投资案件

结论和投资分析意见

油价中枢有所回落，炼化企业成本存在改善预期，且在海外炼化逐步退出、消费税征收趋严以及地炼开工率走低影响下，头部企业竞争格局存在利好空间，未来炼化景气存在修复预期，建议关注民营大炼化优质公司【恒力石化】、【荣盛石化】、【东方盛虹】，以及国营炼厂【华锦股份】。

原因与逻辑

逻辑一：全球炼化行业进入存量博弈阶段，未来“东升西落”是大趋势。目前全球炼能基本进入达峰阶段，炼化大型资本开支基本在2O26年进入尾声，未来炼能新增产能有限。炼化行业已经进入存量博弈的格局，海外尤其欧洲地区在高成本影响下，

炼厂规模逐步缩减，对于亚洲、中东等地炼厂存在一定提振作用，烯烃方面影响更为直接，价差存在修复空间。

逻辑二：国内在政策导向下，竞争格局更加利好头部企业。国内炼化产能目前已接近1O亿吨天花板，未来在税收趋严、风险油种价差收窄等趋势下，地炼行业将面临洗牌，竞争格局更加有利于头部企业发展。当前国内已经不再新批炼化产能，未来增量装置主要为减油增化装置，地炼发展空间受限，而国营炼化有更大的调整空间，民营大炼化则继续延伸新材料以及寻找海外拓展空间。

逻辑三：炼化产品增速存在放缓预期，供需有望逐步好转。当前在炼化景气低迷、关税影响不确定性下，炼化产品投放存在一定放缓预期。未来石脑油供需紧张对于烯烃盈利存在较好的支撑，PDH新增装置放缓有利于油头丙烯盈利的提升。2O25年

炼化产品已经出现在一定程度的修复，预期“十五五”期间随着国内烯烃、芳烃产能投放进入尾声，炼化有望进入新一轮景气周期。

有别于大众的认识

一、市场认为炼化行业与经济发展周期影响较大，当前在宏观经济增速较低的背景下，炼化修复空间受限。我们认为，炼化是周期较强的行业，更应该关注左侧机会，当前海外炼厂退出、国内地炼重组等趋势下，炼化行业已经出现比较明显的拐点信号，即便未来需求整体增长缓慢，但供给收缩力度将逐步加强，头部优质企业的发展空间更大，而小企业发展将更加受限。

二、市场认为未来煤头项目、气头项目存在一定成本优势，其发展可能挤压油头

项目的利润。我们认为，煤头项目、气头项目产品以乙烯、丙烯为主，未来由于减油增化项目较多，导致石脑油供需偏紧，对于乙烯、丙烯价格存在较大支撑，因此可能导致短流程的烯烃装置盈利较弱，而一体化装置与煤头、气头装置盈利均保持较好水平。且在关税影响下，PDH新增装置放缓也有利于油头丙烯盈利的提升。;;行业点评;;行业点评

图28：地炼开工率与单吨毛利（元/吨）...........................................................31

图29：国内成品油表观消费量累计值（万吨）..................................................32

图30：汽柴油毛利（元/吨）............................................................................32

图31：新能源车销量（万辆）...........................................................................32

图32：新能源车保有量（万辆）.......................................................................32

图33：天然气重卡销量（辆）...........................................................................33

图34：LNG与柴油价格（元/吨）....................................................................33

图35：国内煤油表观消费量累计值（万吨）......................................................34

图36：民航航线里程（万公里）.......................................................................34

图37：全球乙烯产能（万吨）...........................................................................35

图38：中国乙烯产能与同比增速（万吨）.........................................................