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东兴证券研究报告

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DONGXINGSECURITIES首席周观点：2026年第5周

首席周观点：2026年第5周2026年1月29日

首席观点周度观点

张天丰|东兴证券金属首席分析师

S1480520100001，021，Zhang_tf@

金属行业：工业金属板块已进入新一轮强景气周期——铜供应缺口或仍有趋势性

放大可能

全球金属行业上游进入弱供给周期。全球金属品种的矿端有效供给增量延续刚性化特征，

2025年全球金属矿业上游勘探投入在2024年下降3%（124.8亿美元）基础上进一步下滑

0.64%至124亿美元。尽管3年行业矿端平均资本投入周期数据暗示数年后金属行业的供给

弹性或有释放空间，如2021-2023全球矿山领域年均勘探投入已升至123.2亿美元（累计上

升35.4%，该数据创1997年以来9个周期中第二高位，并触及2009—2011年该阶段水平）。

但海外市场的高融资成本、有效矿山项目品位的弱化、全球政经环境挥发所带来的远期增长

预期波动等，均令全球矿业项目上游资本支出环境恶化。从最新数据观察，2025年绿地勘探

项目的数量占勘探项目比例持续降至新的纪录低点（2024年27.9亿美元@22.36%，2025

年26.04亿美元@21%），而全球活跃的勘探项目同样较2024年的低点-2%至2166个。但

与之对应的在产矿区项目投入占矿区项目投入比例却持续增长（如2024年已升至49.8亿美

元，占比40%），数据充分显示全球矿业投资环境的复杂化令资本风险偏好出现明显弱化。

考虑到绿地项目勘探投入的实质性减少将令实际产能释放的滞后效应更为显著，我们认为全

球矿业的供给状态在2028年前或延续强刚性化特征。

全球矿端平均供给增速显著低于金属产出增速，供给强刚性化特征显现垂直化扩散。从全球

28种矿业项目年均产出增速观察，24年矿端实际供给增速由6.35%降至2.22%，仅为近30

年供给增速均值的49.8%（1995—2024年全球矿端供给平均年增速为4.45%）。而从中国

金属实际产出角度观察，中国10种有色金属月度累计产量供给增速2023-2024年间均值为

6.79%（2024年均值降至5.95%），这一方面解释了金属矿端供给相对冶炼端需求偏紧的现

状（近两年持续性低TC的原因），另一方面则暗示金属实际产出的供给增速仍呈周期性偏

刚性的特点。此外，进入2025年后，矿端供给的弱态化对金属产出的实际供给形成压制。截

止至2025年10月，中国十种有色金属产量增速均值由2024年同期的6.3%大幅降至2.6%，

周期性数据的变化印证了供给端的刚性化状态已从矿端向冶炼端扩散的现状。

各金属品种的后期供给状态或有弹性变化。根据近年来全球矿业项目的数据变化观察，2025

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