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RIETI Discussion Paper Series 05-J-022 RIETI Discussion Paper Series 05-J -022 債務の期間構造と信用リスク評価 Modeling Credit Risk with Long-term and Short-term Debts 2005 年 6 月 小林 孝雄 東京大学大学院経済学研究科 教授 池田 亮一 東京大学大学院経済学研究科 院生 要約 この論文では構造型アプローチによる企業の信用リスク評価の新たなフレームワークを提示する。 一般に、企業の抱える債務は、返済までの期間がより近い短期債務とより遠い長期債務に分けら れ、短期債務の割合が大きいほど企業の短期的信用リスクは大きくなる。しかし、既存モデルの多 くは債務を全て単一の満期にして考えるためそのような分析ができなかった。この論文では債務を 短期債務と長期債務の二つに分けてインプットすることにより、短期・長期の信用リスクが同時に求 められ、かつ短期債務の割合が多いほど短期的な信用リスクが大きくなるモデルを構築する。 また、新たなモデルでは、もし企業が債務を返済できない場合に債権者が返済を猶予すると、 債券の価値が上がる場合がある。これにより、債権者が保有する債券全体の価値を最大化するよう に行動すると新たに仮定した場合、短期債務と長期債務の債権者が同一であるかどうかによって、 異なる信用リスクが求められるモデルになる。 1. はじめに この論文では、構造型アプローチによる企業の信用リスクの新たなフレームワークを提示する。 信用リスクの計量化における構造型アプローチとは、企業の会計情報から保有する株式や債券 の価格や倒産確率を算出するものであり、バランスシート・アプローチとも呼ばれる。構造型アプロ ーチでは企業の資産価値を確率過程として外生的に与え､将来の契約によって定められた時刻に おける資産価値の分布を求め、契約によって定められた額をどれぐらいの確からしさで返済できる かを推定する。これを初めてモデル化したのは Merton(1974)である。Merton(1974)では、企業が期 限前償還のない一種類の割引債を債務として保有しているとき、株式価値は原資産を資産価値と するヨーロピアンコールオプションのブラック・ショールズ価格になることを示した。 Merton(1974)のモデルにおける一つの問題点は、通常企業は様々な満期の債務を抱えている ものの、保有している債務を単純化のために一種類としたことである。このため、期限前償還は行 われないと仮定する限り、その割引債の満期以前で倒産する確率は 0 になってしまい､より短期的 な倒産確率をそれで計算することはできない。さらに、保有している債務を一種類としているので、 その満期をいつに設定するかについては恣意性がある。 いくつかの論文では、Merton(1974)のモデルにおいて債務の満期を一種類としていた仮定を緩 め、より複雑な負債の期間構造をモデルにインプットすることができる。Delianedis and Geske(1998) では、短期債と長期債という異なる二種類の満期の割引債を債務として保有し、短期債の償還は 増資によって行うと仮定し