市场时机理论的检验及其对资本结构的影响.pdfVIP

摘 要 公司财务的资本结构研究经历了很长的一个过程，从完美市场假设条件下 的MM理论，到逐步放开假设条件后的权衡理论，优序融资理论等，一步一步的 处于不断完善的过程中。随着行为金融学的兴起，市场时机理论开始进入人们 的视野。Stein（1996）提出，公司在股价被高估的时候，理性的经理人会倾向 于多发行股票而从中牟利；与之相反，当股价被低估的时候，会更倾向于回购 股票。这个分析框架被称为“市场融资时机理论”（market timing theory）。 大量的研究有力地证实了股权融资中存在上述融资时机，并由此推动了行为公 司金融发展。 我国的资本市场发展时间不长，并且处于转型时期，有着很多与成熟的资 本市场不同的特性。在我国的资本市场，是否存在着市场时机选择行为，需要 进行实证研究。本文选取了 1998-2008 年上市的沪市公司为样本，以 M/B 为股 价代理变量考查了对于资本结构 D/A 的影响。此外还加入了公司规模，盈利能 力，公司担保价值三个指标作为控制变量，检验股票价格对资本结构的影响是 否还有解释作用，以及影响时间的长短。研究结论认为股票价格对于资本结构 有着显著的影响，市场时机选择理论存在于中国市场。 既然中国的资本市场存在着市场时机选择行为，那么市场时机选择行为一 定会影响上市公司的资本结构和融资偏好。事实上也正是如此。通过中国上市 公司的资产负债率、股权融资额和债权融资额、外源融资额与内源融资额等数 据与国外上市公司进行对比可以发现，我国上市普遍存在着资产负债率偏低， 重外源融资轻内源融资，重股权融资轻债权融资的现象。结合我国上市公司股 价普遍偏高的现实，从市场时机选择的角度可以对上市公司的融资偏好行为进 行解释。并且，正是因为意识到了有这样的原因存在，我们可以采取一系列的 政策措施来改变这种现象，促进上市公司拓宽融资渠道，采用更有效率的融资 方式和资本结构。 全文共分为五章： 第一章绪论部分介绍了资本结构理论如何从传统的MM理论发展到行为金融 所研究的市场时机理论。本章介绍了市场时机理论的主要内容，提出了本文研 究的方向以及研究意义。此外，还介绍了本章的逻辑框架和主要内容。 1 第二章是本文的理论综述部份。这一章沿着资本结构理论发展脉络，介绍 了权衡理论、优序融资理论和市场时机理论。为后面的研究做了理论上的铺垫。 第三章主要介绍了现实背景。首先介绍了我国上市公司资产负债结构的现 状，并与美国上市公司对比，分析中国上市公司的融资偏好。由此发现我国上 市公司存在着股权融资-债权融资-内融资融的现象。然后，分析造成这一偏好 的原因。在这一部份中，重点介绍了市场时机理论对于股权融资偏好的解释。 由于我国股票价格普遍偏高，因此，如果市场时机选择在中国市场存在，公司 必然有持续性的股权融资偏好。由此，提出了进行实证检验的必要性。 第四章是本文的实证部份。该部份建立了单因素和多因素两个模型。以M/B 为股价代理变量考查了对于资本结构 D/A 的影响。此外还加入了公司规模，盈 利能力，公司担保价值三个指标作为控制变量，检验股票价格对资本结构的影 响是否还有解释作用，以及影响时间的长短。研究结论认为股票价格对于资本 结构有着显著的影响，市场时机选择理论存在于中国市场。 第五章是本文的政策建议和结论部份。经过验证，认为市场时机选择存在 于中国上市公司的融资行为之中，并成为上市公司股权融资偏好的动机之一。 为了使上市公司有更合理的资本结构，本文提出了一些政策建议：大力发展债 券市场，推进债券监管体制的市场化改革，加快债券市场基础建设，加快债券 品种的设计与开发。降低控股股东股权比例，变一股独大为多股制衡。培育机 构投资者，发挥理性投资者在治理中的作用等。 关键词：市场时机理论，资本结构，融资偏好