内部资本市场、融资约束放松与国有企业集团投资的关系探讨.pdfVIP

摘 要 近年来，我国的企业集团数量逐年增加，生产经营规模不断扩大，经济效益 显著提高，其中国有企业集团是推动我国经济发展的重要力量。国有企业集团是 登记母公司为国有企业或国有独资公司的企业集团，它作为企业的联合体，具有 大型化、巨型化、多法人结构、多元化经营、多种联结方式的特点。我国的国有 企业集团主要是在政府的推动下成立的，政府通过行政命令、行政手段等组建企 业集团，国家政治政策和经济政策的支持促成了一批企业集团的形成，我国国有 企业集团的治理带有一定的行政色彩。再加上我国特殊的时代背景，我国的国有 企业集团不仅存在内部资本市场，而且存在比较特殊的内部资本市场。 国有企业集团内部资本市场就是存在于企业集团内部的资金筹集机制和资金 配置机制，它是外部资本市场在集团内部某种程度上的延伸和替代。当外部投资 者和公司管理层之间存在有关公司现有资产价值及投资项目预期收益方面的信息 不对称时，优质公司为实施投资项目所发行的融资证券有可能被低估，企业会因 为无法按照合理的成本筹措到足够的资金而不得不放弃一些具有正的净现值的投 资项目，企业存在融资约束。企业集团通过内部资本市场上母子公司、子公司之 间的相互借贷、交叉持股、贷款担保，或是建立财务公司、内部银行，为内部资 本市场提供一个资金运作平台，对集团的资金进行统筹安排，将有效解决企业存 在融资约束的问题。 国有企业集团内部资本市场可以放松企业的融资约束，使企业更容易获得资 金，但由于治理结构的不合理、股东与管理层之间的代理问题，使得企业出现盲 目多元化、过度投资等问题。国有企业集团的生产经营涉及多个领域，集团管理 者与不同领域内子公司的经营管理者之间存在着委托代理关系。随着国有企业集 团内部资本市场规模的不断扩大，集团内部的代理问题也将会更加突出。 国有企业集团子公司经营管理者在经营过程中更多的考虑个人私利和政绩冲 动，以及如何制造效应来表现经营者对企业的重要性等私利，促使经营者敢于冒 更高的投资风险上马新项目，敢于筹措超量的资金进行多元化投资。在国有企业 集团内部资本市场已经放松了成员企业的融资约束的情况下，可能存在盲目借贷、 投资过度的现象，使得成员企业的投资——现金流敏感度仍然很高，加大了成员 企业与企业集团的财务风险，扭曲了内部资本市场上的资金供需比例，异化了国 有企业集团内部资本市场放松融资约束的功能。 国外学者对内部资本市场进行了大量研究，研究范围包括概念的界定、理论 解释以及实证检验。但目前研究还处于探索阶段，国内很少有学者对内部资本市 1 场的放松融资约束、国有企业集团投资进行影响因素分析。 本文将研究国有企业集团内部资本市场放松融资约束功能的影响因素，如成 员公司的治理情况、集团性质、集团控制结构、是否整体上市等等，厘清国有企 业集团内部资本市场放松融资约束与国有企业集团投资之间的关系。本文采用理 论研究和实证研究两种方法相结合的方式，在查阅国有企业集团内部资本市场相 关文献的基础上，借鉴其研究成果，完善其不足之处，提出合理的假设，搜集样 本数据，运用统计软件进行实证分析，从而证明假设的正确与否。最后得出结论， 具备什么条件的国有企业集团能够很好的运用企业集团的内部资本市场放松融资 约束的功能，实现合理的正常融资，同时又不会造成投资过度等负面影响。 经过实证分析，得出结论：国有集团控制公司面临的融资约束小于国有非集团 控制公司的融资约束，国有企业集团内部资本市场具有放松融资约束的功能。成 员公司良好的治理情况、企业集团整体上市能使国有企业集团内部资本市场放松 融资约束的功能得到良好的发挥，企业能实现良好合理的投资；相反，链条过长、 控制公司数量过多的金字塔控股结构的国有企业集团会异化内部资本市场的功 能。 关键词： 国有企业集团投资，内部资本市场，融资约束 2