亏损幅度超预期，未来看改制效果.pdfVIP

商业零售 大商股份(600694) 评级： 买入 亏损幅度超预期，未来看改制效果 目标价格： 45 －－09 年年报点评 当前价格： ￥36.85 2010.4.8 陈慧 86-22-2845 1135 chenhui@ SAC 执业证书编号：S1150207120104 毛利率下降程度超过预期、费用过大、营业外收支变化较 52 周股价走势图 本报告导读： 大是公司亏损程度超过预期的主要原因。 资质尚好，河南门店培育期成长迅速 投资要点： 事件：报告期实现营业收入 211.63 亿元，同比增长 12.27%；实现利润总额 2,992.98 万元，同比减少 92.87% ；归属于母公司所有者的净利润-1.16 亿元，同比减少 150.16%；基本每股收益-0.40 元；扣除非经常性损益后的每股净收益-0.61 元。经营 活动产生的现金流量净额 12.26 亿元，同比增加 1.25%。 点评： 1. 公司亏损程度超过预期，主要原因是毛利率下降程度超过预期、费用过大、以及 营业外收支变化较大。 2. 从收入来看，公司全年营业收入超过了 200 亿元大关，是王府井、百联股份的 2 倍多，销售规模在综合性零售商中首屈一指。公司四个季度收入增速分别为-0.8% 、 10.97%、10.57%、32.16% ，体现出同行业一致的逐季好转的趋势。从收入地区分布 看，河南地区收入增速达 49.10% ，表明处于培育期的河南市场成长迅速。大连地区收 入增 2.62% ，表明来自成熟门店的内生增长有限。辽宁地区收入下降 20.27% ，说明 辽宁的商业环境竞争比较激烈。此外，公司在黑龙江地区收入增长 17.11%。 3. 毛利率下降幅度超过预期，特别是四季度单季毛利率仅为 16.76%，比第三季度 还稍低，毛利率大幅下滑是公司业绩下降的主要原因。公司年报披露，收入达 114 亿 元、占比重最大的百货业态毛利率较去年同期下降 1.39 个百分点。超市业态毛利率也 有所降低。仅仅是家电业态毛利率有所提升。综合毛利率由上年 19.46%下降至 09 年 的 18.52%。致使在收入增加 23 亿元，增幅 12.27%的基础上，毛利额仅增加 2.5 亿 元，同比仅增 6.82%。 4. 公司费用率高企，部分吞噬了业绩。公司 09 年销售+管理费用比上年增加约 2.25 告 报 新 更 司 公 个亿，吞噬了增加的 2.5 亿毛利额中的绝大部分。费用的支出超出预测范围。特别是 销售费用一项就增加 4.65 亿元。09 年公司营业外收入约 5300 万，上年为 4.1 亿，减 少 3.6 亿，营业外支出达 9200 万，较上年增加 6850 万元，仅此二项使税前利润较上 年减少约 4.3 亿元。 5. 公司的经营性现金流状况一直较好，经营活动产生的现金流量净额 12.26 亿元， 同比增加 1.25%。再次印证我们关于公司经营状况好转的判断。 6. 我们始终认为大商是国内百货经营管理能力、网络资源最好的公司之一，但在集 团改制未定和管理层