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论经理人股票期权激励的有效性 郑 长 德 四川大学经济学院 西南民族大学经济与管理学院 四川 成都 内容摘要 现代公司制企业最典型的委托人――代理人问题是公司的经营者 尤其是高层管理人 员与公司的所有者――股东之间的利益冲突 为了解决这种冲突 代理理论提出 制定补偿政策会激励管 理人员去选择和实施可以增加股东财富的活动 经理人股票期权制度就是此种补偿措施之一 本文分析经 理人股票期权所提供的激励的程度和有效性 我们首先给出了经理人股票期权制度的含义和特征 指出经 理人股票期权实际上是基于公司股票的看涨期权 然后建立了一个分析模型 模型的基本结论是 经理人 股票期权确实对公司总裁有激励作用 但这种激励作用是有限度的 这种有限度的激励作用的发挥受许多 因素的影响 如市场环境 企业的风险特征等 经理人股票期权制度的激励作用是有条件的 如资本市场 特别是股票市场要有效率 亦即股票价格要能正确地反映公司的经营业绩 在这种情况下 股票市场的定 价功能才能正确且充分地发挥作用 最后利用美国的资料 为模型的基本结论提供了经验证据 关键词 期权 经理人股票期权制度 期权定价模型 现代公司制企业最典型的委托人――代理人问题是公司的经营者 尤其是高层管理人员与公司的所有 者――股东之间的利益冲突 根据费雪分离定理 Fisher Separation Theorem 在完全的市场经济体系中 经理人员可以按照委托人的指令使企业利润最大化 以符合股东所期望的效用最大化目标 然而 实际 上 股东与管理层之间此种着信息不对称 管理层有相对于股东的信息优势 这样管理层在采取行动时 极有可能只对行动给管理者自己带来的收益与成本进行比较 而不管行动对公司的收益和成本 在这种情 况下 代理理论提出 制定补偿政策会激励管理人员去选择和实施可以增加股东财富的活动 此种补偿 措施可以通过许多机制提供增值的激励 如以经营绩效为基础的奖金和工资调整 经理人股票期权和以业 绩为基础的解雇决定等 本文的目的是分析经理人股票期权所提供的激励的程度和有效性 我们首先给出 了经理人股票期权制度的含义和特征 然后建立了一个分析模型 该模型把经理人股票期权收入与企业的 价值相联系 提出经理人股票期权激励有效性的条件 最后利用美国的资料 分析了经理人股票期权激励 在现实中实施的情况 一 经理人股票期权的含义与特征 期权是一种特殊的金融证券,它赋予持有人在特定的时期以确定的条件购买或售卖一种资产的权利 看 涨期权是购买资产的期权,看跌期权是卖出资产的期权 期权被执行时支付给资产的价格叫做 执行价格 或 敲定价格 期权可被执行的最后日期叫 到期日 或 期满日 ,欧式期权只能在到期日才能被执行, 1 而美式期权可在到期日及以前的任何时间都能被执行 经理人股票期权 Executive Stock Option ESO 又称购股权计划 购股选择权 是指一个公司授予 其总裁及其他经理在在未来某一时期里 如10 年 以一固定价格购买一定份额公司股票的权利 到期时 如果公司股票的市场价格大于约定的价格 总裁及其他经理可以执行期权 按当初约定的价格购进公司股 票 再按市场价格卖出 获得这之间的差价 如果那时公司股票的市场价格低于当初约定的价格 经理就 不执行期权 一般地 经理股票期权是无偿授予的 也有些公司在授予股票期权时 该期权的被授予人必 须支付一定的费用 就是期权费 由此可见 经理人期权实质上是一种基于公司股票的看涨期权 如果它可在规定日期及之前的任何时 间执行 就是美式看涨期权 在大多数情况下 经理人期权只能在规定日期选择执行 因此它是一种基于 公司股票的欧式看涨期权 虽然在本质上 经理人期权是基于公司股票的看涨期权 具有权责不对称的特 点 但和一般的看涨期权也有重要的不同 第一 看涨期权由个人发行 而经理人期权由公司所有者集体 发行 第二 当经理人执行期权时 公司通常要发行新的股票或者通过留存股票帐户回购股票 这样公司 发行在外的股票数目就会变动 这势必改变公司的资本结构 进而影响公司的价值 第三 经理人股票期 权是不可转让和上市流通的 而一般的股票期权可在期权交易所交易 第四 在期权交易所交易的股票期 权主要是基于风险管理和投机而发行的 而经理人股票期权则主要是给公司的管理层提供