资本结构与企业财务监控.pdfVIP

后果是：(1)上市公司偏好殷权融资：(2)法人股股东侵蚀外部投资者利益的 现象r分普遍。这意味着我国上市公司治理的核心问题是保护外部投资者的利 益。由于我国E市公司接管成本很高，且信息披露和中介机构不够完善，削弱 了资本市场的监控作用。在这种状况F，本文提出了若干改进建议：(1)建立 以法人机构为核心的治理机制，特别是提高法人股比例；(2)充分发挥银行在 公司治理中的作用；(3)加强对外部投资者的保护。 主题词： 资本结构 财务监控 银行 控股股东 外部投资者 资本结构与企业财务监控 0 3I言 企、世经营过程中最重要的决策是投资决策和融资决策，前者与资产负债表的左边相 关，它决定了企业未来现金流量的金额、时间和风险；后者与资产负债表的右边相关， 它是针对企业现金流量的各类索取权的组合，决定了企业投资项目所产生的现金流量的 分配。资本结构决策是融资决策的关键内容。 资本结构理论自二十世纪五十年代中后期以来一直是公司理财学领域研究的一项重 在一个完善的市场环境下，企业的市场价值与其资本结构无关。MM定理是资本结构理 论史上的一座里程碑，它的提出标志着现代资本结构理论的诞生，也预示着现代资本结 构理论取代传统资本结构理论的开始。MM定理在提出伊始受到了理论界的广泛质疑， 经过大论战，经济学家逐渐认识到了MM定理成立的条件，并逐渐从质疑MM理论转 向发展MM理论——放宽MM理论所要求的严格的假设条件。其中最具影响力的是税 差理论和财务困境成本理论。 税差理论认识到了利息与股利在法律形式上的重要差异，即前者在税前列支，而后 者在税后列支。由于利息具有减税作用，有负债公司的价值V。等于全权益公司的价值 v。，加上税盾现值D×T(D为负债，T为税率)，即vL=vu十D×T。该公式意味着负债 比率达到100％时，公司价值最大。遗憾的是现实并非如此，这说明高负债必有成本， 也就是财务困境成本。财务困境成本分为直接成本和间接成本，前者主要指破产成本， 包括破产时的管理费用、法律费用和会计师费用等；后者主要包括债权人与股东利益冲 突所导致的资金投入不足、资金转移、拖延破产时机等隐形成本。在权衡税盾现值和财 务困境成本之后，存在一个最优资本结构，由于不同的企业具有不同的税盾和财务困境 成本，因而具有不同的目标资本结构。 资本结构与企业财务监控 70年代以前的公司财务理论一般假定代理人像训l练有素的机器人一样行事，这构成 了经典资本结构理论的基础，它把公司的利益相关者(如投资者、银行和经理等)看作 是没有利益冲突的，(Brennan，1995)认为企、lp是投资项目和其所产生的现金流量的结 在20世纪70年代独树一帜地提出代理成本理论以米，资本结构理论框架出现了历史性 的转折，此后的研究试图摆脱旧有研究框架的束缚。新资本结构理论打破前人只注重税 收、破产等因素对企业最优资本结构的影响，试幽把传统资本结构的权衡难题转化为结 构或制度设计问题，从而给资本结构理论问题开辟了新的研究方向。(沈艺峰，1999)1970 年代以来公司理财的发展建立在对代理人更为细致的描述之基础上，包括代理人的信息 禀赋、控制权和把代理人行为与报酬联系起米的隐性或显性契约的本质。基本的变革是 从探索分配特定现金流所引起的估价问题，到对具有自利动机的代理人的决定性作用的 认可。同时对／f；完全契约的认可，导致了控制权或决策权在相关利益者之间配置的分析。 (Bren】1an，1995) 题产生的原因在于契约不可能包括所有关丁代理人的不确定事项，而代理人的行为对自 己和其他人的利益都有影响，他们分析了管理层与股东、股东与其他利益索取者之间的 利益冲突，在以最小化代理成奉为目的的基础上，建立了一个{|二止式的资本结构理论。 90年代以来．随着现代企业理论的发展，将债务契约作为解决代理问题的一种机制的看 法越来越多。负愤隐含着一个契约，债务人从债权人借入一定的资金，并且向债权人承 诺未来按。定的方式向债权人偿付本息。此外，债务人承诺不会违反债务契约，例如保 持企业内部的资产价值等。在现实世界中，由于契约的不完备性，它们不可能为每一种 可能发生的情况规定各方的义务，这产生了初始契约中所没有规定的如何根据不同的情 况分配控制权的问题，即剩余控制权问题。在不完全契约文献中，债务契约被解释为如 何分配控制权的问题，股票是和保持清偿能力下的控制权相联系的，负债则同企业陷入 财务危机时的控制权相联系，当经营情况不佳而导致企业无力偿