房价、房租与土地价格一个实物期权分析框架.pdfVIP

FINANCEECONOMY 金融经济 罐自薄鲢§瓣窜麓静静嘲孵醢鞴结￡■鹭整蘑g目#辫}蘸■o《鞋蜘。；一堞H 一 房价、房租与土地价格：一个实物期权分析框架 房彦兵 (宁夏大学，宁夏银川750021) 摘要：本文利用实物期权分析方法，基于二维随机模型， 几乎是同时上涨；二是土地价格的增长速度高于住房价格的 讨论了房价、房租与土地价格之间的量化关系．土地被视为 增长速度和房租的增长速度。 由房价和房租两个随机过程驱动的欧式期权。分析表明地价 图1 1998年1季度至2010年1季度土地价格、住房价 的波动率高于房价、房租的波动率：并给出了1998年以来地格和房租价格指数 价增长率高于房价增长率的一个解释。在定性和定量两个层 (1998年1季度=100) 面取得较好的效果。结论对当前中国不断完善土地出让价格 体系。制定科学合理的农地征用补偿标准、廉租房建设等工 作具有一定的参考价值。 关键词：土地价格实物期权资本化地租征地补偿 一、引言 土地是最重要的生产要素，土地市场对中国经济的重要 性无论如何强调也不过分，而土地市场的核心是土地的价格 决定。土地价格的决定问题是经济学中经典的问题之一。亚 这些经验特征和含义符合实物期权方法的基本直觉。期 当一斯密、李嘉图和马克思等一些经济学先驱都分析过土地 权思想最早由Myers(1977)引入实物投资领域，文中分析认 价格的决定问题。这些古典的经济学分析认为，土地价格是 为，管理柔性和金融期权具有许多相同点，投资机会可看作 地租的资本化价值。若用现代金融学的语言表述，定价土地 一种成长期权。从现代金融学的发展来看，实物期权作为金 的经典方法是土地价格是未来的现金流在恰当的经过风险 融学、管理学和数学的交叉学科，已广泛应用于各种不确定 调整的折现率下的折现，即NPV方法。 因素冲击下的决策问题，如公司战略、自然资源、房地产、 已有的研究表明，这种古典的资本化地租定价土地的方 法有诸多缺陷。第一，从理论角度而言，中国的土地最终用途 实物期权方法的基本应用模型。 大多用于工程建设和房产开发，此种情形下，地租折现法很 第三，从方法角度而言，传统的NPv方法多是静态的， 难直接应用于土地定价。土地的价值不仅体现在用于农业生 忽略了在未来进行决策的可能，无法用于分析投资的各种各 产，而且也体现在土地赋予了所有者在上面建造建筑等开发 样的灵活性，如土地隐含的多种用途的价值对土地价格的影 的权力，这种由于投资的灵活性而产生的开发期权同样具有 市场价值。传统的土地定价方法恰恰忽略了这一点。所以土 在土地价格的形成中，开发住房的可能性构成了超过50％ 地的真实价值至少应由农地价值和开发权期权的价值共同 的部分。 组成。即土地的价值应该和房屋的价值紧密相关。 实物期权理论是分析不确定性下的投资价值的合适的 第二，从实证角度而言，现代市场经济体系下，农用地收 分析框架。相对于传统的NPv方