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2005年四季度投资策略报告 2005年09月30日 第4期 密级：公开 分析师： 研究小组 相关研究： 《2005年一季度投资策略报告》 2005年1月 《2005年二季度投资策略报告》 2005年3月 《2005年三季度投资策略报告》 2005年6月 投资要点： 整体上预计目前的投资反弹在企业效益下降的情况下是难以持续的，尤其是当前投资增速较快的中间投资品和上游原料行业在效益下降的影响下将不可持续，未来产能过剩将成为主要的风险。未来一段时间，在宏观经济减速，国家经济发展政策指引将发生明显变化，股改逐步推进的情况下，市场的主题将趋于多元化。对于股权分置改革的对价预期我们相对比较中性，对价经历从悲观到极度乐观的反复以后将逐步趋于理性。我们认为四季度对价的喧嚣将逐步平息，价值回归成为必然。市场的配置将围绕“清晰”的价值和“模糊”的成长两个方向展开，清晰的价值主要集中在稳定类资产上，在整体经济减速下其配置价值仍是明显的；而成长性的机会不再03年依赖投资驱动下有着清晰的产业脉络和较高的盈利增长能见度，目前成长的机会更多的是政策变动和市场偏好结合的结果： 1）经过三季度被动配置压力以后，一些稳定类资产从对价中获益的确定性大增，这一类公司价值判断比较清晰，对价转换为收益最为可能。 2）新经济政策以及政府投资给相关行业部门带来的增长潜力在成长主题匮乏的情况下将受到市场充分的关注，节能新能源、环保、铁路、电网建设，以及3G、数字电视等。同时财税政策的改变和对自主创新的支持等政策对估值也将产生重大影响。 3）景气转好或者维持的部分行业。比如制造业中的肉制品、乳业、电气设备、葡萄酒，服务业中的商业，以及下游制造业在上游原材料价格下降情况下毛利的改善机会。 4）基于控制性股东和小股东对估值的不同视角，在股改以后具备富裕资产、管理有极大提升空间或者有战略价值的公司价值再发现将为市场的重要主题。 5）基于对目前的估值、股改进程以及再融资恢复带来的压力和机会的判断，适时准备现金资产是必要的。 目录 第1部分 宏观主题：从“防热”到“双防” 3 1.1 宏观政策发生了积极的变化 3 1.2 未来宏观趋势判断：总量景气，结构改善 9 1.3 中国主要经济指标及预测 13 1.4 宏观策略：消费结构变迁＋产业结构升级＋节能增效 13 第2部分 投资策略:“清晰”的价值“模糊”成长 18 2.1 回顾与理念 18 2.2 视角 22 2.3 估值：没有重大的重估机会 26 2.4 股权分置改革：从静态的对价博弈逐步回到长期价值 29 2.5 “清晰”的价值“模糊”的成长 32 第3部分 行业选择 34 3.1 交通运输——寻找攻守相宜的股票 34 3.2 医药行业——不明朗的前景 38 3.3 电信行业――运营商转型 39 3.4 IT――创新型公司与独特业务模式的IT公司 40 3.5 纺织服装行业——风光难再 41 3.6 零售行业——关注优势连锁企业 43 3.7 食品饮料行业——关注二线股机会 46 3.8 机械行业——关注政策导向，寻找投资机会 47 3.9 汽车行业——冬天还没有过去 50 3.10 房地产行业——树欲静而风不止 53 3.11 金融行业——大行上市 55 3.12 建材——低迷是主旋律 57 3.13 造纸——仍然是鸡肋 60 3.14 化工行业——高油价抑制行业增长 62 3.15 煤炭行业——在中央政府（非地方政府）整顿监管、成本长期上升与股权分置改革之间寻找平衡 64 3.16 发电行业——机组年平均利用小时数未来预期下降 66 3.17 电力设备行业——发电设备行业立于景气高峰、输变电行业和电力二次设备行业处在上升周期的前端 67 3.18 钢铁——供应过剩渐趋明显 69 3.19 有色金属行业——金属价格频创新高，未来走势分化 71 宏观主题：从“防热”到“双防” 宏观政策发生了积极的变化 由于投资过热引发的“电油运”瓶颈约束使政府自去年一季度后被迫对经济进行了调控，而今年一季度部分地区房地产价格的快速上涨使政府针对房地产行业进行了新一轮调控，国内股市在政府严厉的政策大棒下应声而落，市场对宏观经济在密集的调控下非常悲观。今年以来，宏观经济与去年相比发生了显著的变化，突出表现是内需回落，下游利润下降，进口下滑，物价指数下降趋势明显，尽管GDP增速仍然很高，但是经济回落、通货紧缩的风险使宏观政策发生了积极的变化。 经济回落的风险使政府对经济的认识发生了变化 今年以来，我国物价指数的趋势是逐步下降的（图表1-1-1）。3月份以后CPI涨幅逐月下降，8月份CPI增速仅为1.3%，这主要是由于食品价格涨幅大幅下降引起的。由于今年粮食丰收，粮价稳中趋降，从而带动食品价格涨幅大幅回落，这样导致去年CPI显著上涨的最主要因