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股权分置改革前后上市公司绩效变化研究武汉辦證/摘 要：本文以我国股权分置改革为研究背景，选取沪深两市已完成股权分置改革的213 家上市公司为样本观测值进行实证分析。在上市公司绩效代表性指标选取上，克服单一财务指标评价不够全面的局限，运用统计分析法中的主成分分析对财政部（2002）《企业绩效评价操作细则》中的8 项基本指标进行重新组合，找到评价企业绩效的主要成分，计算出股权分置改革前后一年公司绩效综合得分进行比较，得出公司绩效在经历股权分置改革后取得提高的结论。 关键词：股权分置改革 公司绩效 主成分分析 一、股权分置改革评价 作为资本市场一项基本制度的改革，从宏观上讲，股权分置改革的目的是稳定市场预期，完善价格形成基础，为其他各项改革的深化和市场创新创造条件，谋求资本市场的长期稳定发展。从微观上讲，股权分置改革的目的是完善公司治理结构和资本运营机制。解决股权分置问题将改变非流通股股东与流通股股东利益取向不一致的公司治理状况，有助于巩固全体股东的共同利益基础，促进上市公司治理进一步完善，减少公司重大事项的决策成本，增强社会公众股东的持股信心。 股权分置改革催生出了一个新的市场。在新市场催生的进程中，资本市场改革取得突破性进展，如：股权分置改革在2006 年底的基本完成；提高上市公司质量的全面起步；证券公司综合治理取得显著成效；机构投资者积极发展壮大；资本市场法制建设不断完善等等。与此相辅相成的是，证券市场信心得到恢复，市场结构开始发生变化、产品创新得到积极推动、投资品种日益丰富、资本市场基础性制度建设得以强化、夯实了市场发展的基础，多层次资本市场建设积极稳步地向前推进。由此，股权分置改革为我国资本市场的战略转型提供了体制或者说是制度的基础。实践证明，党中央、国务院的决策是正确的，改革的基本原则和做法得到了市场的认同，改革中保持了市场的基本稳定，有效维护了投资者特别是广大公众投资者的权益，股权分置改革的积极效应显现出来。 二、上市公司绩效评价 （一）绩效评价指标的选择 公司绩效是指公司经营的业绩和效率，反映了公司的经营效果。国内学者对于公司绩效的评价指标的选择可谓多种多样：如杜莹、刘立国（2002）使用总资产收益率、市净率和Tobins Q 值；何旭、刘国成（2003）采用每股净利润、净资产收益率和主营业务利润率；王红妮（2004）使用年利润、销售增长率和每股经营活动净现金流量。王冰洁、弓宪文、李传昭（2005）用净资产收益率、加权每股收益和Tobins Q；赵嘉佳、杨晓烨、陈 璐（2006）用CROA（核心资产收益率）等等。 评价公司绩效是一个综合性很强的工作，采用一个或几个指标来表示，不太能全面体现公司的财务状况和经营成果。鉴于我国企业绩效评价的产生“并不是出于增强企业诚信和提高资源的需要，而是国家为加强国有企业管理与控制，保证企业实现政府目标而采取的计划管理措施”的目标。本文根据2002 年3 月财政部、国家经贸委、中央企业工委、劳动保障部和国家计委在认真总结国有资本金业绩评价经验的基础上，重新颁布的《企业效绩评价操作细则》，包括8 项基本指标、12 项修正指标和8 项评议指标。其指标体系虽不是专门针对上市公司的，但是我国的上市公司大多是由国有企业改制而来，所以用其进行综合评价对本文的研究具有重要的参考价值。8 项基本指标具体是：反映财务效益状况的基本指标，总资产报酬率和净资产收益率。是构成企业绩效的核心内容，是企业经济效益和经营者业绩的综合体现；反映资产营运状况的基础指标，总资产周转率和流动资产周转率。企业占用经济资源的利用效率，资源的利用效率是提高企业绩效的重要途径，绩效良好的上市公司应该有较强的资产营运能力；反映偿债能力的基础指标，资产负债率和已获利息倍数。是企业经济实力和财务状况的重要体现，是衡量企业是否稳健经营、财务风险大小的重要尺度；反映发展能力的基础指标，资本积累率和销售增长率。是企业未来价值的源泉，体现企业长期发展的能力，绩效好的上市公司应该表现出较高的成长性。这8 项基本指标作为企业绩效评价的第一层，是最重要、最基础的指标。按照杜邦分析原理：它们基本覆盖了企业资本经营周转的全过程，并且在企业财务管理、会计分析、考核评价等经营管理实践中广泛应用，经过反复验证测试，基本能够比较概括地反映出企业的总体绩效状况。 （二）影响我国上市公司绩效指标的主成分分析 从以上分析可以看出，初步建立起的影响公司绩效指标体系虽然从不同的角度反映了所研究问题的某些信息，但是指标之间彼此存在一定的相关性，因而所反映的信息在一定程度上会有重叠。霍特林（1933）首次提出的主成分分析，能够有效的解决这一难题。该方法利用降维的思想，把多指标化为少数几个综合指标，综合指标不仅保留了原始指标的主要信息，并且彼此之间还不相关，又比原始的指标具有某