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证券研究报告 — 公司报告 2014年1月23日 买入 47% ( 目标价格: 人民币55.00 目标价格: 人民币55.20 600887.CH 价格: 人民币 37.50 目标价格基础：31倍14年市盈率 板块评级: 增持 本报告要点 年报预增分析 我们的观点有何不同? 市场对公司业绩虽难以把握，但经营稳健保障业绩整体向好 根据对液态奶、冷饮和奶粉事业的跟踪观察，4季度基本反映事实情况，奶粉销售形势良好，液奶结构升级有序 基于现金流和营业收入的匹配等情况以及毛利率异动情况，我们认为公司3季度业绩或存在低估，后续季度业绩释放有超预期可能，4季度预增映证我们判断 主要催化剂/事件 预计2014年1季度继续存在超预期的很大可能性 股价表现 (%) 今年至今 1个月 3个月 12个月 绝对 相对新华富时A50指数 发行股数 (百万) 2,043 流通股 (%) 89.43 流通股市值 (人民币 百万) 68,514 3个月日均交易额 (人民币 百万) 净负债比率 (%) (2013E) 净现金 主要股东(%) 呼和浩特投资有限公司 9.30 资料来源：公司数据，彭博及中银国际硏究 以2014年1月23日收市价为标准 中银国际证券有限责任公司 具备证券投资咨询业务资格 消费品: 食品及饮料 苏铖 (8621) 2032 8510 cheng.su@ 证券投资咨询业务证书编号：S300512090001 伊利股份 2013年报预增80%，看好净利润率继续提升 公司发布业绩预增公告：经公司财务部门初步测算，预计2013年公司实现归属上市公司股东净利润与上年同期相比增长80%左右。业绩增长较快主要原因包括三个方面，一是2013年采取了积极的成本费用控制措施，期间费用率下降明显；二是2013年股权激励对象行权导致所得税费用减少5.66亿元，从而增厚利润；三是上年发生产品报废损失3.66亿元计入管理费用，导致利润基数较低。据此进行分拆，2013年第4季度归属上市公司股东净利润约同比增长64%，显著高于3季度28.59%的增速。我们预计第4季度收入增速较3季度有所回升，主要是奶粉和液奶增速较3季度环比提升明显。我们判断第4季度净利润率在5.5%-5.8%之间，较上年同期提升超过1.5个百分点。我们预测公司2013-14年每股收益分别为1.51元和1.77元，我们以2014年31倍市盈率估值，目标价至55.00元，维持买入评级。 支撑评级的要点 我们3季报点评指出后续季度存在超预期的巨大可能性，现在得以验证。根据对液奶、奶粉和冷饮等几项业务的跟踪了解，4季度经营基本反映实际情况。 预计提价效应在4季度未充分体现，毛利率继续同比下降，但降幅环比收窄；销售费用率继续下降，致使净利润率继续提升，预计提升幅度超过1.5个百分点。 管理层利益一致情况下，公司稳健经营风格继续保持，基本面值得信赖。 预计2014年1季度业绩增长仍然可观。 评级面临的主要风险 原料奶供应瓶颈继续限制增长；直接材料价格继续出现大幅上涨侵蚀结构升级带来的业绩弹性；管理层持股解禁后集中抛售。 估值 我们调整目标价为55.00元，维持买入评级。 投资摘要 年结日: 12月31日 2011 2012 2013E 2014E 2015E 销售收入 (人民币 百万) 37,451 41,991 46,986 52,975 59,247 变动 (%) 26.2 12.1 11.9 12.7 11.8 净利润 (人民币 百万) 1,809 1,717 3,075 3,609 4,430 全面摊薄每股收益 (人民币) 0.89 0.84 1.51 1.77 2.17 变动 (%) 132.8 (5.1) 79.0 17.4 22.8 市场预期每股收益 (人民币) - - 1.44 1.69 2.14 先前预测每股收益(人民币) 1.49 1.78 2.23 调整幅度(%) 1.01 (0.75) (2.75) 核心每股收益 (人民币) 0.76 0.83 1.49 1.75 2.15 变动 (%) 132.8 8.7 79.8 17.6 23.0 全面摊薄市盈率(倍) 42.3 44.6 24.9 21.2 17.3 核心市盈率 (倍) 49.3 45.3 25.2 21.4 17.4 每股现金流量 (人民币) 2.30 1.51 1.65 2.65 2.60 价格/每股现金流量 (倍