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第 34卷 第 3期 技 术 经 济 Vo1．34．No．3 2015拄 3月 Technolo~ Economics Mar．。2O15 中国金融发展对创业板高新技术企业 融资约束影响的实证研究 胡 杰 ，张 瑜 陕西师范大学 国际商学院，西安 710062 摘 要 ：构建 了二元 离散 Logistic模 型 ，利用 2008--2013年在 中国创业板上市的高新技术企业的非平衡面 板数据 ，结合企业特征，从金融中介发展、创业板发展和风险投 资发展三个方面实证分析 了中国金融发展 对企业融资约束的影响。结果显示 ：规模越大、年龄越大的企业面临的融资约束越严重 ；现阶段金融 中介 发展和创业板发展并未缓解企业的融资约束，且对规模较小的企业的融资约束具有更大的抑制作用，风险 投资发展在一定程度上缓解 了企业的融资约束 。 关键词 ：融资约束；金融发展 ；企业特征 中图分类号 ：F832．0 文献标志码 ：A 文章编号 ：1002—980X 2015 03—0123—07 的方法[】]，融资约束是指企业从外部取得资金时因 1 研究背景 信息不对称和高风险而缺乏融资资源或融资不足、 中国创业板于 2009年 10月 23 日开板上市 。 资金筹集缓慢及融资成本过高等。融资约束的形成 截至 2014年 7月，共有 384家企业在深圳证券交易 既有企业 自身的因素 ，也受外部环境 的影响。例如 ， 所创业板上市 ，它们主要为具有高成长性的中小企 Rajan和 Zingales以及 Beck、Demirguc—kunt、Le— 业及 中小型高新技术企业 。政府及学术界对创业板 vine和 Maksimovic发现 ，企业 的融资约束不仅与 上市均寄予厚望 ，认为 “创业板 的上市对扶持我们的 企业 自身因素 规模 、成长性 、盈利性 以及资产结构 中小企业 ，特别是科技型的企业是一件值得庆幸的 等 相关 ，而且在很大程度上取决于一国的金融发展 好事”①。数据表 明：改革开放以来 ，中国6596／的专 水平 ]。只有 同时分析资金需求者和资金供给者 利、75 的技术创新 、85 的新产品都是由中小企业 的特征 ，即综合考量企业融资的内部环境和外部环 创造 的②。在创业板上市 的高新技术企业是 中小企 境 ，才能有效解决融资约束 。本文 旨在丰富创业板 业中的典型代表，是实现科技创新的有效载体，日益 领域的实证研究，将企业 自身因素与外部环境—— 成为推动经济发展 的创业源 。然而，与之在国民经 金融发展相结合，为激发企业活力 、建立适合经济 济中的重要地位不相称的是，融资难一直是困扰其 “新常态”环境的企业融资体系提供经验证据 。 发展 的老 问题。学术界的大量实证研究表 明，中国 2 文献综述 高新技术企业普遍面临融资约束，在主板上市的高 新技术企业是规模大 、发展较为成熟的企业 ，在创业 企业融资是金融发展作用于经济增长的桥梁。 板上市的高新技术企业多为初创立 、规模不大的中 企业融资约束作为金融发展与经济增长的微观传导 小型企业③，其面临的融资约束更为严峻。融资约 机制，学术界对其进行 了大量研究。Greenwood和 束已成为阻碍中国企业发展和国家技术创新能力提 Jovanovic以及 King和 Levine认为，金融发展至少 升乃至国民经济增长 的 “瓶颈”。 可从扩大信贷资金规模和提高资金分配效率两个方 根据扈文秀等在调查企业融资约束问题时采用 面缓解中小企业的融资约束_5_6]。从理论上讲 ：金融 收稿 日期 ：2014—12—23 基金项 目：国家 自然科学基金项 目“基于样本外追踪效果的股票市场指数优化复制问题研究” 座机电话号码 作者简介 ：胡杰 197O一 ，男，江苏海门人 ，陕西师范大学 国际商学院副教授 ，博士，研究方向：金融发展、风险管理 ；张瑜 1991一 ，陕西延安人，陕西师范大学国际商学院硕士研究生，研究方向：金融发展、银行管理。 ① 见 2009年4月 29日的 《证券 日报 》。 http |www．／gzdt／2009—11／05／content一1457327 ③ 本文中的高新技术企业是指经国家 、省级及直辖市政府认定的高新技术企业 。 123 技术经济 第 34卷 第 3期 发展带来 了金融资源增加、金融产品数量和种类增 市公司的数据实证考察了中国各地区的金融发展水 多，从而形成规模效应 ，这降低了投资者的风险和交 平对公司融资约束及其成长性 的影响，发现金融市 易成本 ，为企业提供 了更多的信贷资金和多样化 的 场的发展能够缓解企业的融资约束 ，促进外部融资 融资渠道；同时，金融发展还降低了市场中信息不对 依赖强的企业成