金融市场化对资本结构调整速度的影响探究--基于A股上市公司的经验数据.pdfVIP

金融市场化对资本结构调整速度的影响研究 ——基于A 股上市公司的经验数据 1 2 管美君 张晨 （合肥工业大学管理学院 安徽合肥 230009） 【摘要】 学者主要从静态角度研究了金融市场化对资本结构的影响，鲜有从动态角度研究金融市场化对 资本结构调整速度的影响。论文采用沪深证券市场 2000~2009 年 A 股上市公司为研究样本，对扩展的部分 调整模型应用系统广义矩（System GMM)估计，实证检验了金融市场化程度对资本结构调整速度的影响。 研究表明：金融市场化程度越高，资本结构调整速度越快；区分负债水平和企业性质的研究表明，金融市 场化与资本结构调整速度的上述正相关关系不受企业性质和负债水平的影响，但不同负债水平和企业性质 下金融市场化对资本结构调整速度的影响程度大小存在差异。 【关键词】金融市场化 资本结构 调整速度 系统广义矩估计 一、引言 1978 年至今，我国的经济制度经历着从计划经济向市场经济的转型。转型之路，使我 们国家在经济发展方面取得了举世瞩目的成就。中国经济改革研究基金会国民经济研究所樊 纲等人自 2001 年开始持续研究中国各地区市场化进程，编著的《中国市场化指数》，表明我 国金融市场化程度呈现逐年上升的趋势，但金融市场在各个地区的发展不均衡。我国是银行 主导型的金融体系，银行贷款仍然是企业融资的主要方式。金融市场化水平各地区的差异， 导致各地区企业融资成本的差异，而融资成本会影响实际资本结构向目标资本结构调整的交 易成本，那么，金融市场化进程是否会影响资本结构调整速度呢？ 资本结构一直是财务管理中的核心问题。对资本结构的研究，国内很多学者都专注于公 司特征因素和行业因素，对于外部环境因素讨论的很少。本文从外部环境的角度考察金融市 场化进程对资本结构调整速度的影响。 二、文献回顾 自从 1958 年Modigliani 和 Miller[2]提出著名的 MM 理论以来，资本结构理论得到了快速 发展。学者放松 MM 理论的严格假设提出了静态权衡理论，认为债务融资的利弊相互权衡可 以决定最优资本结构，在最优资本结构时企业价值最大。从动态角度看，影响最优资本结构 的因素是不断变化的，因此最优资本结构也是随时间变化的（Bradley 、Jarrell 和 Kim ， 1984)[3] 。由于调整成本的存在，实际资本结构往往偏离最优资本结构，使得资本结构变化 遵循一个部分调整的过程（Hovakimian ，2001 ）[4]。 已有不少文献研究制度因素（包括金融市场化程度）对资本结构的影响，但主要是从静 态角度进行跨国研究,发现国家之间制度因素方面的差异是造成国家之间资本结构差异的主 要原因。其中 Rajan ，Zingales(1995) [5]从税法、破产法、银行和证券市场的发展状况等方面 分析了 G-7国家的制度背景与资本结构的关系，发现制度特征影响资本结构选择，而公司特 征通过制度因素进而影响资本结构选择。法律体系和金融发展通过影响公司融资决策来影响 资本结构决策（Giannetti，2003) [6] [7] 。金融市场化程度与资本结构正相关（肖作平，2009） ， 因为在金融市场化程度高的地区，银行等金融机构对资金的配置具有更大的自由度，能够为 上市公司提供更多贷款，因此资本结构更高。 243 从动态角度看，已开始有学者跨国研究制度因素（包括金融市场化程度）对资本结构调 [8] 整速度的影响，但文献很少。Miguel 和 Pindado （2001 ） 认为，不同国家的制度特征显著 影响企业资本结构调整速度，研究表明