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QFII:理论与实践的发展 王舒宣 中南财经政法大学金融学院投资系 red1068@163.com 摘 要：QFII 制度是新兴市场国家或地区在资本账户尚未完全开放的条件下，允许合格境 外机构投资者投资国内证券市场的制度，是证券市场开放的一种过渡性制度。以我国台湾地 区为代表的亚洲新兴证券市场，在 QFII 制度的实施过程中有许多成熟的经验和模式可供国 内证券市场借鉴。我国证券市场具有新兴加转轨的双重特征，国内证券市场的特殊性和复杂 性决定了证券市场开放不能完全照搬境外的经验和模式。本文将以国际投资的理论为出发 点，进而分析 QFII 的影响，并提出政策性建议。 关键词：QFII 证券市场 QFII(Qualified Foreign Institutional Investors) ：即合格的境外机构投资者制 度，是指允许合格的境外机构投资者，在一定规定和限制下汇入一定额度的外汇 资金，并转换为当地货币，通过严格监管的专门帐户投资当地证券市场，其资本 利得、股息等经批准后可转为外汇汇出的一种市场开放模式。2003 年 7 月 9 日 瑞士联合银行首次以 QFII 的身份进入四家内地A 股公司股票，为 QFII 在中国 证券市场投下第一单。此后，QFII 在中国证券市场上四处出击，先后投资于股 票，债券，基金等法律允许的金融工具，成为 03，04 年中国低迷的证券市场中 最具活力的一股力量。然而 QFII 制度的理论依据是什么？又对我国证券市场有 何影响，本文将对这几个问题进行分析并提出政策性建议。 一． QFII 制度理论综述 证券资本的跨国流动属于国际资本流动的范围证券市场开放实际上是资本 以证券为中介的跨国流动，因而可以借助国际投资理论进行分析。国际资本流动 是经济全球化的基本现象之一，国际资本流动并不全是通过金融市场来实现的， 如外国直接投资（FDI ）与证券资本的流动方式就存在很大不同，因而对宏观经 济的影响也不同，前者主要投资于实体经济，对开放国家的冲击相对较小。 按照持有金融工具的期限是否超过一年，国际资本流动可以分为短期资本流 动和长期资本流动。两种类型的资本流动对宏观经济和全球金融市场的影响不 同。证券资本包括债务工具（债券）和权益工具（股票）。通常证券资本被归入 中长期流动资本类型，但短期资本也常以持有证券的形式出现。因此，证券资本 的归属类型是中长期还是短期取决于本国证券市场是否能使国际证券资本采取 中长期投资的方式。影响国际证券资本流动的主要因素是各国金融市场的相对收 益率和风险状况。另外与国内资本流动不同，资本在国际间流动，需要进行货币 转换，因此汇率也是必须考虑的因素之一。 国际投资理论可以分为传统的国际投资理论和现代的国际投资理论两类： -1- （一）传统的国际投资理论 传统的国际投资理论主要有两种不同的观点：一是把国际投资与国际贸易和 国际收支联系起来，如休谟，俄林等；二是把国际投资与国际间利率差联系起来， 这种观点以经济学家纳克斯为代表。纳克斯认为资本的国际流动主要是由各国之 间的利率差别决定，而资本利率的差别又由各国之间的不同供求状况引起。资本 总是从利率低的国家流向利率高的国家，并使利率不断收敛，最终达到资本在国 际间的动态平衡。 （二）现代的国际投资理论 现代的国际投资理论的基础和起源是美国经济学家马柯维茨在 20 世纪 50 年代提出的资产组合理论。马柯维茨认为，资产持有者的效用取决于预期风险和 效用的组合。对于既定的预期收益率，资产持有者总是偏好风险较小的资产组合。 资产组合理论表明，只要某项资产组合中不同资产的收益率变动不是完全正相关 的，资产多样化就可以降低同样收益下的风险。各项资产的独立性越强，多样化 的收益就越大。国际多样化的选择是基于以下事实各国之间的金融资产收益的相 关性低于一国国内