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B—S期权定价模型为公司股票和债权定价 傅 虹 摘 要：著名的布莱克一舒 尔斯期权定价模型成功为期权这一最复杂的衍生金融工具定价，他的提出最早可追溯到 1973年，由美 国芝 加哥大学教授费雪 ．布莱克和梅隆 ·舒尔斯合作发表的 《期权与公司负债定价》一文，这一难题的攻克引起了强烈的反响。随着期权理论 的逐步发展，人们意识到生活中很多事物或者交易可以被转换为期权的思想。本文即将公司股票和债券视为基于公 司资产的期权，从而利 用B—S模型为公司股票和债券定价。 关键词：B—S定价模型；看涨期权 ；看跌期权 ；看涨一看跌平价理论 一 、 引言 均为0，由无套利可知 ，初始的现金流也该为 0。即：P= C—s+xe ‘ 正确地确定公司股票、债券等证券的内在价值是公司价值评估的核 = SN (d1) 一Xe N (d2) 一s+Xe一=Xe N‘(一d2) 一sN (一d1) 心。一般采用绝对定价法为股票和债券定价。具体来说即利用未来各期 P+S=C+Xe一“—— (2) 的现金流贴现值进行估价。表现为债券估价 的基本模型：V= [∑： 由上述式子可知，期权的价格只和 S，x，r，t，a这五个变量有 1， 关，而前四个变量都可以通过数据观察得到，a则可以通过历史的价格 ] 。普通股的当前价格则等于未来所有股利的现值， Ll十r 1十r， 数据进行估计。投资者的风险偏好和股票的预期收益率没有出现在定价 n 公式中，这正是期权定价方法不同于开篇所述的现金流绝对定价法的 即P=∑t=O—：÷ 。(特别的，当股利0增长时，有P=D／R，若股利 L l十 I、J 地方 。 n 三、公司股票估值 以g常增长，则 P= ) Vt— g 从期权的角度看，公司股票可以被视为股东所持有的看涨期权 ，标 上述表明。决定资产价值主要有以下三个因素：1)资产的预期现 的资产为公司资产 ，执行价格为公司债务。债务到期时，当公司资产的 金流。但是这样的现金流预测即使在短期内有效，也存在无法估计长期 价值大于公司负债时，为实值期权，股东将执行看涨期权，支付债权人 情况的棘手问题；2)贴现率。这一指标反应的是货币的时间价值和现 应得的部分。若资不抵债 ，则为虚值期权，股东将不执行权利，宣赤公 金流动的风险程度。我们可以根据 CAPM得到合适的贴现率，但往往带 司破产。 有主观臆断；3)现金流发生的时期。再者，即使以上三个因素的获取 现在，我们考虑到一个有负债的公司，其资本结构南权益资本和债 都不存在问题 ，这种定价方法仍然存在未考虑公司价值及公司资本结构 务资本组成，设V (t)为此公司在t时刻的总价值，E (t)表示 t时刻 变动效应的缺陷。 的权豁资本 (即普通股股票的价值)，D (t)为 t时刻的债务资本价值 ， 本文中，我们利用期权的方法对公司股票和债券定价。首先我们应 根据 MM定理有： 该认识到，公司股票和债券实际上可视为基于公司资产的期权 (下文将 V (t) =E (t) +D (t) 给m具体解释)。我们可以利用经典 B—S期权定价模型估价股票和债 设T时刻公司的债务价值为B (T)=B (t) (1+r) (若公 券，并讨论相关的性质。 司发行债券为贴现债券，则B (T)即为发行债券时的票面价值)，其中 二、B～S期权定价模