他山之玉——微观基础的货币理论和政策优化.pdfVIP

微观基础的货币理论与政策优化微观基础的货币理论与政策优化 微观基础的货币理论与政策优化微观基础的货币理论与政策优化 货币理论研究框架，其可能优化方向之一是中期、多步、微调，可能优化方向之二是数 量型工具更多地立足增量调控 作者简历 陆磊，1996年起任职于中国人民银行，曾担任人民币资本账户可兑换专题小组成员、 国务院农村金融体制改革专题小组办公室成员、人民银行监管体制改革专题小组办公室成员， 曾在英格兰银行、澳大利亚财政部进修工作，并获选国际货币基金组织 （IMF）学者。2006 年起任职于广东金融学院，期间任中国金融转型与发展研究中心主任、华南金融研究所所长、 《金融经济学研究》主编，并于 2011年当选为广东金融学院院长。曾获第十一届孙冶方经 济科学奖，享受国务院政府特殊津贴。2014年起担任中国人民银行研究局局长，研究领域 集中于货币经济学、金融制度、农村金融理论等。 自上世纪 80年代以来，宏观经济学逐步从传统的均衡论走向更偏重微观、结构和行为 的百花齐放时代，主要呈现三条主线：一是以代表性主体的动态选择为基本分析框架，即如 果我们能够通过对一个人的行为分析定性为社会共同选择，那么宏观经济均衡一定是最优的， 在货币理论与政策上，其分析范式基本沿用这一分析的对偶形态——损失函数的最小化，无 非是把中央银行定义为一个有追求、有抱负的 “人”，其目的是实现市场出清或阿罗—德布 鲁（Arrow-Debru）一般均衡理想；二是以不同群体的差异性和利益对立、矛盾调和为基本 分析框架，即不同个体或群体之间存在禀赋差异，这决定了分配和再分配的不一致性，在货 币理论与政策上，自然体现为结构性——任何一种政策，即便是总量性的，也一定会导致不 同群体的利益格局产生变化；三是以不同的人之行为分析为基本框架，实际上沿用了早期的 期望效用理论中对 “人”的风险偏好的不同界定，创建了行为经济学，而所谓货币政策，无 非是一种对各类人士行为的 “猜测”，在此基础上进入不完全信息动态博弈过程。上述三种 发展方向，或许源于人们的一种基本困惑——既然任何政策都是外生施加于经济个体的，那 么政策制定者到底在跟谁打交道？ 无疑，中国也面临这样的问题。自2014年年初以来，随着经济逐步走向 “新常态”， 我们可以清晰地观察到若干标准化事实：一是货币和金融两层次的 “流动性过剩”。在货币 领域，似乎各方对M2/GDP的持续高企已经不再具备往日的分析兴趣；在银行领域，相对高 的差额准备金率无疑意味着金融体系并不缺乏流动性。二是货币、金融和实体经济的关系日 益微妙。无论是数量型还是价格型工具，货币当局在金融根据自身风险—收益权衡所作出的 资源配置抉择最多具有“间接”影响力，即使如发达经济体通过 QE所实现的长端利率降低， 由此引致的研发热潮亦是建立在前一轮资产价格崩溃的基础上，否则很难说是否仍然再度形 成金融资源脱离实体追逐资产之局面。这或许仍然是熊彼特创造性破坏学说的现实体现。三 是货币政策框架和工具改革的顺序并非如教科书所说的那样亦步亦趋、有条不紊。至少我们 观察到的是并非 “一价定理”：随着人民币贸易结算放开，人民币逐步走向境外，境内外形 成了两种利率水平，升值前景和更高的无风险收益率正在推动本币成为国际货币或储备资产； 反过来看，中国的外汇储备及由此形成的外汇占款将很可能不再是今后基础货币的主要投放 形式，与此同时，各国普遍实施的 “利率走廊”显然仍然是具有价格平准性质的政策行为。 因此，所有基于小型开放经济体的理论假说都无法构成解释中国问题的理论基石。 因此，与世界同行的困惑一样，我们也需要研究一个基本问题：中国的货币发行者到底 在跟谁打交道？由此形成的一个基本分析范式是——建立在微观行为基础上的货币理论与 政策。 中国的代表性主体假说中国的代表性主体假说：避险理论：避险理论、宏观审慎与金融稳定、宏观审慎与金融稳定 中国的代表性主体假说中国的代表性主体假说：：避险理论避险理论、、宏观审慎与金融稳定宏观审慎与金融稳定 毫无疑问，在生物学意义上，只要处于同一门、纲、目、科、属、种，任何个体都是存 在共性的。据此，我们总结归纳中国实体经济部门和金融部门的代表性行为是存在现实依据 的。自2008年国际金融危机以后，中国几乎所有经济个体：无论其所有制差别、所属行业 差别、个体规模差别、抑或地区差别，其共性是 “避险”，我们可以归结为避险理论下的微 观行为，并由此导致一系列宏观后果，这构成了货币理论与政策优化的核心微观基础。 避险行为