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国际金融前沿 中央银行： 选择什么目标，需要什么工具 乔治 ·阿克洛夫 王 宇译 摘 要：本文围绕中央银行的多重货币政策目标和多种货币政策工具的选择问题，重点对中央银行是否应当 直接以经济活动作为货币政策目标、兼顾金融稳定、关注汇率以及如何应对名义利率下限等四个问题展开讨论。 关键词：中央银行；货币政策目标；货币政策工具 中图分类号：F830 文献标识码：A 文章编号：1674-2265 （2014）12-0030-03 2011 年前后，经济学家和政策制定者达成的基本 的情况相比，其通胀与产出的关系已经发生了深刻的 共识是，货币政策应当从 “一个目标 （通货膨胀率） 变化。在产出长期低于趋势、失业率骤增的情况下， 和一种工具 （政策利率）”向 “多重目标、多种工 多数经济学家预计通胀率将降低，甚至会出现通缩。 具”转变，但时至今日，关于多重货币政策目标和多 但是，在多数发达经济体中，危机之后的通胀率基本 种货币政策工具的选择仍在争议中。 保持在危机前的水平上，并没有出现明显下降。 一、中央银行是否应当直接以经济活动作为货币 对于这一现象有两种解释。一种解释是潜在产出 政策目标？ 与实际产出可能同时降低，实际产出缺口较小，对通 近年来，关于货币政策的讨论主要集中在金融体 胀压力下降；另一种解释是产出缺口较大，但通胀与 系变动与货币政策操作的关系上。全球金融危机之后 产出缺口的关系发生了某种根本性变化。 的宏观经济变化，引发了人们对一个经典问题的全新 根据第一种观点，危机本身就有可能导致潜在产 思索，即通胀与产出的关系以及货币政策的作用。 出降低，或者危机前的产出高于潜在产出 （与不可持 中央银行应以通胀率为目标的主要理论依据是著 续的房地产泡沫有关），实际产出缺口较小。这一观 名的 “神圣的巧合”（Divine coincidence）——如果通 点为危机后较低且较稳定的通胀率提供了一种理论解 过货币政策操作，能够使通货膨胀保持基本稳定，那 释，然而，它很难说明为什么危机之后的自然失业率 么，就有可能使一国经济活动处在其潜在水平。货币 高于危机之前的水平，为什么危机会导致生产率降 政策的通胀目标是使产出达到潜在水平的工具。尽管 低。尽管关于潜在产出的估计仍存在不确定性，但 多数中央银行并不完全赞同这一观点，但用它作为支 是，就大多数估计来说，发达经济体仍有较大的产出 持通胀目标的论据，已经是较好的近似估计。 缺口。因此，我们需要考虑其他可能性。 然而，就发达经济体的情况看，与此次危机之前 现有证据为第二种观点提供了实证支持，即产出 收稿日期：2014-11-15 作者简介：作者乔治 ·阿克洛夫 （George Akerlof）为美国经济学家；译者为中国人民银行研究局研究员王宇博士；文中标 题为译者所加。 【30 】《金融发展研究》第12期 国际金融前沿 缺口与通胀的关系已经发生某种根本性变化。有关研 沫。 究 （国际货币基金组织，2013）为这种变化提供了两 三、中央是否应当关注汇率？ 个理由：一是在过去的20 年到30 年中，货币政策可 此次全球金融危机再次表明，国际资本流动的波 信度的提高带来了更加稳定的通胀预期，从而解释了 动性极强。在一般情况下，国际资本流动对发达经济 较大的产出缺口为什么会造成较低且较稳定的通胀 体影响较小。尽管此次危机初期欧洲银行体系曾经出 率。二是在给定通胀预期的情况下，产出缺口与通胀 现的流动性危机及美元流动性的危机提醒我们，反例 之间的相关性变弱 （大小和统计显著性两方面），这 仍有可能存在。国际资本流动对新兴经济体影响较 意味着较稳定的通胀率与较大的产出缺口可能并存， 大，具体讲影子银行体系的兴起、资本市场开放、对 第二个理由更值得关注。