宏观经济前景与资本结构动态调整——以中国上市公司为样本的实证设计.pdfVIP

2011年第3期 厦门大学学报(哲学社会科学版) No．32011 JOURNAL0FXIAMEN SerialNo．205 (总第205期) UNIVERSITY(Arts＆SocialSciences)General 宏观经济前景与资本结构动态调整 ——以中国上市公司为样本的实证设计 洪艺殉 (厦门大学管理学院，福建厦门361005) 摘要：关于宏观经济形势对公司资本结构调整速度的效应，“反周期论”和“阈值论”给出不 同的预测结果。以中国上市公司为样本的研究发现，与经济前景较差时相比，“杠杆过高”子样本 中的公司在经济前景较好时的调整速度较快，而“杠杆过低”子样本中的公司在经济前景较好时的 调整速度却较慢，即经济形势对公司资本结构调整速度的效应存在不对称性。该结果支持了“反 周期论”而不支持“阀值论”。 关键词：动态权衡理论；资本结构；经济前景；中国上市公司 中图分类号：砣72．3l 文献标识码：A 文章编号：0438一0460(2011)03一0088一08 et 根据“经济繁荣时公司资本结构重组阈值较低(Hackbardla1．，2006)”的观点，学者们通过 andwanZen． 实证研究发现，公司的资本结构在宏观经济前景较好时有较快的调整速度(Drobetz alld ded，2006；cookT卸g，2009；黄辉，2009)。然而，之前的实证检验存在着若干局限性：首先， 仅仅估计宏观经济形势对全样本资本结构调整的效应，由于本质上截然不同的两个效应(正和负) 在全样本估计时可能互相抵消，这将导致公司个体特征无法体现；其次，理论和文献均表明公司资 本结构存在反周期性，资本结构反周期性意味着宏观经济形势对公司资本结构调整速度的效应是 不对称的，即公司在宏观经济前景较好时并非总是有较快的调整速度，仅考虑调整阈值对公司资本 结构调整速度的效应，可能导致错误的结论。 以中国上市公司为样本，在考虑目标资本结构反周期性的基础上，本文研究了宏观经济形势对 资本结构调整行为和资本结构调整速度的效应。本研究的主要贡献在于，从实证角度指出：中国上 市公司资本结构调整行为的反周期性导致宏观经济形势对公司资本结构调整速度的效应是不对称 的，而不是之前学者所指出的“宏观经济前景较好时公司有较快的调整速度”。 一、理论分析与研究假设 尽管根据经济学的直觉，宏观经济形势和公司个体特征一样均为公司资本结构调整速度的影 收稿日期：2011—01一18 基金项目：国家自然科学基金资助项曰“资本结构调整成本、调整速度及其动态权衡过程研究” 作者简介：洪艺殉，男，福建漳浦人，厦门大学管理学院博士研究生。 ·88· 万方数据 第3期 洪艺殉：宏观经济前景与资本结构动态调整 响变量，但早期由于理论和实证证据的缺乏，学者们仅仅试探性地使用年份哑变量来控制宏观经济 et Haas and 形势对公司资本结构调整速度的效应(‰f，2003；Banjereea1．，2004；de Peeters， 公司违约风险和资本结构决策的影响，发现公司的税盾收益在经济繁荣时较大，从而公司进行资本 结构重组的阈值较低，这使得公司在经济繁荣时资本结构调整频率更大，调整规模更小。根据此原 通过实证研究检验了瑞士、美国和中国公司在不同宏观经济形势下的资本结构调整速度，发现当宏 观经