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第三章有价证券的价格决定 任何资产的价格应该等于未来收入流的贴现，即未来收入流的现值 3.1 债券估价 3.1.1 债券定价（估价）步骤 债券的未来现金流入： 支付的利息和到期时偿还的本金（面值）。 所以：债券的价值=利息的现值+面值的现值 步骤1、确定债券现金流量 到期前支付的利息和支付方式 到期的票面价值 步骤2、确定贴现率k： 贴现率也称应得收益率，应当反映该债券包含的风险。 步骤3、以估价模型估价 3.1.2 债券价值的评定 1、附息债券的价值评定 附息债券：利息的支付按期发放。例： 面值100的债券，票面利率8%： 如果是年付利息，则每年支付8元利息；在到期日支付最后一次利息，并按面值归还本金 如果是一年支付两次利息，即每半年支付4元，在到期日支付最后一次利息，并按面值归还本金 所以附息债券得现金流量为： 每年（或每付息周期）有利息A流入，到期时另有面值金额流入。 估值公式为： 附息债券基本估值公式为： 例1：某附息债券2006年9月1日发行，期限为10年，票面利率为12%，面值为100元。每年付息一次。目前（2008年9月1日）该债券的应得收益率为7%，该债券现在的价格为125元，问其是否合理定价？如果该债券的应得收益率为12%，其合理价格又为多少？ 分析： 剩余期限为8年 现金流入：8年每年流入12元，且第8年偿还100元本金 例题求解：n=8 如果是一年多次付息，则现值系数（贴现率，计息周期）发生相应变化。 按市场惯例，则以k/m为贴现率，m为付息次数，同时周期变为mn 例2：某附息债券2006年9月1日发行，期限为10年，票面利率为12%，面值为100元。每半年付息一次（一年2次）。目前（2008年9月1日）该债券的应得收益率为7%，该债券现在的价格为125元，问其是否合理定价？ 分析：n=8,m=2,所以可以将其看成应得收益率为k/m=3.5%，期限为mn=16年，每年流入6元现金，期满偿付本金的债券 其他情况相同的债券，付息周期越短，价格越高 2、到期一次还本付息债券 其现金流量为：到期时一次付清n期的利息和面值金额。将这个现金流量贴现，设每期利息为A，面值F，票面利率r，有： 某面值1000元的5年期债券的票面利率为8％，2006年1月1日发行， 2008年1月1日买入。假定当时此债券的必要收益率为6％，买卖的均衡价格应为： P=1000x(1+0.08)5/(1+0.06)3=1233.67 3、零息债券定价 现金流量为：到期后面值金额流入。 从现在起15年到期的一张零息债券，如果其面值为1000元，必要收益率为12％，它的价格为 P＝1000/（1＋0.12）15＝182.7 3.1.3 债券价格的一些讨论（补充） 1、债券价格与市场利率的反比关系 2、利率风险 3、逐渐到期的债券价格 3.2 基本估价模型 3.2.1估价的基本理念：资产价格的决定 实物资产和金融资产的价值在于其在未来能够带来现金流入，所以其价格取决于未来收入的贴现值。 由此带来两个问题 未来收入的不确定程度是多少？ 合适的贴现率是多少？ 内在价值和市场价格 3.2.2基本估值公式：永续股利贴现模型 公式（4）表明：如果市场均衡，股票的价格等于所有永续股利的现值之和。 公式（4）中只出现股利，没有出现资本利得，是因为这些资本利得是由被售出时的股利预期所决定的：公式（3）pn由以后的股利预期所决定。 使用永续股利贴现模型需要对以后每年的股利进行预测，至无限远期。 3.3 固定股利增长模型 固定股利增长模型：股利以每年增长速度不变， 也称戈登模型 1、固定股利增长模型的假定： 股利每年以g的稳定速度增长：即固定增长。 k固定不变，且kg 所评估的股票支付股利 股利支付比例固定 支付固定股利的优先股可以用固定增长股利模型来估计，此时股利增长率g为0 例题1：某公司优先股每股股利为2元，如果应得收益率k为8%，则该优先股股价为： 例题2：某公司过去平均年股利为3元，现公司获得一巨额合同，预计股利将以每年8%的速度增长，如果该公司应得收益率k为14%，那么公司内在价值为多少？ 如果你认为该公司风险较高，应得收益率k至少应为16%，则相应公司股票内在价值多少？ 如果预计股利将以每年20%的速度增长？ 2、总结 （1）固定股利增长模型预示股票在以下情形下价值更大： 1）该股票应得收益率k越低 2）预期的股利增长率g越高 3）每股的预期股利D越多 （2）固定股利增长模型还预示着股票内在价值不断增长，增长速度将与股利增长速度g相