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宏观经济周报 2010 年 4 月 12 日 第 106 期 研究部 哈继铭 刘奥琳 3 月逆差显示经济过热风险 联系人 联系人 hajiming@ liuolin@ 张智威 邢自强 联系人 分析员，SAC 执业证书编号：S0080100010829 zhangzw@ xingzq@ 要点： 中国经济： 3 月逆差显示内需提速，经济面临过热风险。中国海关公布 3 月份贸易逆差 72.4 亿美元，中止了自 2004 年 5 月开始 连续 70 余月贸易顺差的局面。 剔除加工贸易之后，中国 3 月贸易逆差达到历史最高水平的 300 亿美金，比 2 月高 出 3 倍。虽然大宗商品价格在过去一年已经上涨很多，第 1 季度大宗商品进口数量依然停留在历史高位，显示国内 投资需求旺盛。供国内市场消费的非大宗商品进口的环比增长明显，说明国内消费需求提速。贸易条件恶化以及春 节因素导致出口停滞也是逆差产生的原因。由于出口形势向好，随着出口增速正常化，预计逆差只是暂时现象。 1 季度新增贷款预计与政府信贷目标相符，近期进一步紧缩信贷的可能性下降。我们估计 3 月新增贷款 5000 亿元，1 季度新增贷款 2.6 万亿，符合政府信贷计划，因此近期出台进一步紧缩信贷政策的可能性不大，政府会继续通过发行 央票和公开市场操作来管理流动性，提高存款准备金率的可能性降低。我们预期人民币在第二季度开始对美元升值， 升息在第三季度发生。 媒体报道房地产持有税可能在一线城市推出（《经济参考》，2010 年 4 月 9 日）。如果报道属实，针对一线城市的房地 产持有税可能使资金流向价格更为合理的二三线城市，推高那里的房地产价格。对于中国实体经济的冲击可能是正 面的，因为同样的资金在二三线城市所能购买的房屋数量比在一线城市高，因此对上下游产业的拉动会更强。媒体 报道银监会主席刘明康在博鳌论坛上说第二套房贷款的首付标准应该提高到 50%-60% 。此政策推出的可能性以及执 行的细节（例如二套房的认定）还有待观察。 海外经济： 欧洲债务危机的最新发展证实了市场风险仍在继续上升，特别是投资者上周对希腊资产的恐慌性避险情绪加剧。希 腊各大银行已要求政府为其提供流动性，触发市场信心大跌。惠誉更于 4 月 9 日宣布将希腊的主权信用评级下调两 个级别至“BBB-”，并维持前景展望为“负面”，对投资者无疑是雪上加霜。在大幅恶化的市场风险背景下，欧元 区成员国才有所行动，包括考虑由欧盟提供低息贷款。前瞻性看，希腊面临着短期内极大的融资需求，并伴随着中 长期经济增长前景之忧。其他 PIGS 国家已同步采取了大幅财政削减措施，这使得欧元区经济有可能进入低增长与通 缩的动态循环，欧元兑美元将继续震荡向下。中长期看，更大的风险在于欧盟所存在的政治经济因素，这使其决策 者们会自以为是，缺乏合力，直等危机迫在眉睫时才肯出手挽救。IMF 若能早日实施救助将有利于稳定市场情绪。 尽管在希腊债务危机忧虑重燃的背景下，美国国债拍卖上周需求上升，但阶段性分析显示国债收益率曲线自 3 月以 来显著陡峭，与我们的预期相符，反映投资者对政府中长期债务风险的担忧。前瞻性看，风险溢价进一步增加将可 导致国债的融资成本继续上扬，同时量化政策收紧亦可推高国债利率：美联储 MBS 购买计划在今年 3 月底结束以来， 按揭贷款利率已上升了 23 个基点（至上周的 5.23％），这将在中长期国债收益率层面得到反映。上周公布的 3 月 份 FOMC 会议记录显示，美联储官员对经济复苏仍然存在明显的忧虑，并对通胀率下降势头表示关注。我们认为伴 随着经济复苏可能在下半年出现放缓趋势，核心通胀率有可能继续收缩（目前核心通胀率走势温和，继 1 月环比萎 缩 0.1 ％后，2 月回升 0.1 ％）。美联储的货币紧缩政策最早将在今年 4 季度启动。本周数据发布方面，市场预期 3 月零售和工业产出等主要经济指标将继续录得增长，而 CPI 通胀率将维持在温和水平。 上周货币市场基金持续有净流出达 149 亿美元（低于 2010 年初至今的平均值），并已连续 3 周呈趋势性放缓趋势， 主要反映投资者对欧洲风险的避险情绪明显上升。流入美国和新兴市场股市基金的净资金上周大幅增加