中国新兴证券市场的均衡监管模式解析.pdf

复旦学报(社会科学版) 2007年第6期 FⅥI)ANJOURNAL(S0c甜Sciences】 No．62007 中国新兴证券市场的均衡监管模式解析 张宗新 (复旦大学金融研究院．上海200433) [摘要]经济转轨时期的中国证券市场，新兴市场制度不完善的市场属性，导致严重的市场失灵。 从而使得市场达不到帕累托效率，政府对证券市场进行有效监管以实现帕累托改进成为一种必然。由于 存在信息非对称性和监管部门有限理性，政府部门的过度监管同样可能存在“政府失灵”。针对新兴市场 上证券监管的特定属性和使命，本文提出了新兴市场均衡证券监管的思路，进而优化证券监管体制，提高 证券监管效率。 [关键词】证券市场监管教率监管模式均衡监管 证券市场上的违法违规行为，不仅损害证券市场的运行效率，而且对外部股东的利益造成了严 重侵害。因此，为维护市场秩序和保护投资者利益，证券监管就成为一种必要的制度安排。通过有 效的证券监管设计和实施，对市场违规行为进行有效控制，从而保护投资者的合法权益。尽管强化 证券监管、打击内幕操纵已经成为理论界和监管层的共识，然而，证券监管如何选择合理的监管模 式一直是困扰世界各国证券监管部门的现实性课题。尤其在新兴市场上，监管部门在呵护市场发 展和打击证券违规违法可能存在一定的矛盾和冲突，呵护市场发展可能放松了监管，而严厉的监管 制度无疑会扼杀市场创新活力。因此．针对新兴证券市场大量存在的违规行为，如何选择监管模 式，优化监管体制，提高证券监管效率就成为监管当局和证券理论界共同面对的课题。 一、中国新兴证券市场适度监管模式的提出 从现代证券监管理论的演变看，证券监管实质是政府监管机构对证券市场上各种主体与活动 的限制约束，“监管的本质是以政府的命令作为一种基本的制度手段代替市场的竞争机制，以确保 获得一个更好的经济效果”…。证券监管是证券监管部门为了消除因市场机制失灵而带来的证券 产品和证券服务价格扭曲以及由此引起的资本配置效率下降，确保证券市场高效、平稳和有序地运 行，通过法律、行政和经济的手段，对证券市场运行的各个环节所进行的组织、规划、协调、监督和控 制的活动和过程。通俗而言，即政府“有形之手”对市场“无形之手”的补充与完善。可以说，“政府 对证券市场的管理就是政府与市场的关系问题”，通过这种外部介入方式，减少市场效率损耗和社 会福利损失[“。 (一)契约不完备和市场不完全：适度证券监管模式的市场约束条件 处于经济转轨阶段的中国证券市场，具有契约不完备和市场不完全的属性。这种特殊属性，造 [收祷日期]2007—07—03 [作者简介]张宗新(1972一)，男，山东淄博人，复旦大学金融研究院副教授。 * 本文是国家社会科学基金研究项目“证券市场内幕交易行为厦其规制研究”(项目批准号：06,CTC03S)的研究成果。同时 得到国家自然科学基金研究项目(项目批准号和教育部入文杜舍科学项目(项目批准号：05JU90003)的资助。 19 万方数据 成新兴市场适度证券监管模式的市场约束条件。具体分析如下： 1．契约不完备 契约的不完备是相对于契约的“最优”设计而言的。最优契约设计是一种帕累托最优的状态， 现实经济中交易成本总是存在的，完全契约和最优的激励合同就不可能被执行L3J。哈特的不完备 契约引申出了“法律的不完备性”理沦。由于法律的不完备性，这就使得要想使法律设计到最优是 不可能的。在法律不完备的情况下，如果仅依赖法庭被动执法，则会导致对违法行为或是阻吓不 足，或是阻吓过度。在这种情况下，市场违规者或是利用法律的不完备性，钻法律的空子，从而弱化 法律的阻吓作用；或是一旦出现违法行为，就采取非常严厉的立法措施，严重地扼杀证券市场的发 展。因此，引入监管机构以主动方式