信息不对称代理变量的有效性测度——基于PIN理论的中国股票市场实证检验.pdfVIP

【企业与金融】 信息不对称代理变量的有效性测度 ——基于PIN理论的中国股票市场实证检验 ●杜晓颖1，阳 雪2 内容提要：本文基于PIN方法考察了传统的信息不对称代理变量和这一变量之间的关系，研究发现，公司规模越小、成长机会 越高、换手率越低、财务杠杆水平越高、资产有形率越低、资本支出水平越高、机构持股比率越高以及非流通股占比越高，信息不对 称程度越高。但是，由于这些变量对PIN值的解释力并不强，因而，在相关的实证检验中，我们仍需要采用一些能够直接测度信息 不对称程度的指标。 关键词：信息不对称；代理变量；PIN；市场微观结构；有效性 中图分类号：F832．48文献标识码：A 文章编号：1003—4161(2013)03—0086—04 t 一、引言 据处理过程甚为复杂，数据的可得性也较差，从而使得该测度的 在AkerIof(1970)的开创性研究之后，信息经济学的研究方应用面并不广泛。 法被应用于各个领域，从而引发了经济学领域的范式革命…。 无论是在宏观经济学领域，还是在微观经济学领域，学者们均纷 上市公司的PIN值，考察了传统的信息不对称代理变量和PIN 纷使用信息经济学的方法改写传统理论。其中，微观经济学领 值之间的关系，检验了这些代理变量的有效性。本文的研究具 域受到了更多学者的青睐，原因是这一领域的样本可得性较高， 有重要的理论意义。信息不对称对微观经济行为的影响受到了 使得其理论具有更强的可证伪性。例如，在公司财务领域，信息 理论界的普遍关注，然而对这一影响的检验均是基于传统的信 视角的公司财务理论表明，信息不对称是影响到公司融资决策 息不对称代理变量，这些代理变量的有效性将直接影响实证结 and and 的重要因素(Leland 论的可靠性。通过考察这些代理变量的有效性，将有利于澄清 Pyle，1977t2j；Ross，1977口o；Myers et Majluf，1984Ho；Kleina1．，2002p1)。会计学的研究也认为，由于实证结论不一所引致的争论。同样的，本文的研究也具有 信息问题是会计学研究的核心问题，而信息披露的目的主要是 一定的现实意义。股权分置改革之后，我国证券市场上的内幕 为了降低信息不对称程度№J。尽管微观经济领域具有样本可得 交易问题进一步凸显，而内幕交易行为的表现之一就是PIN值 性较高的优势，但由于很难找到直接测度信息不对称程度的方 的上升。通过考察传统的信息不对称代理变量和PIN值之间的 法，因此，在实证研究的过程中，我们只能够使用一些替代性的 关系，进而关注高PIN值公司的投资者的交易行为，将有利于我 指标，如公司规模、市值账面比、有形资产占比、研发投入、资本 们加深对内幕交易行为的理解。 支出，等等。然而，由于这些替代性指标具有丰富的财务学含 二、研究设计与理论预期 义，从而使得多数的实证结论的含义并不明朗，这就使得我们有 (一)样本选择 必要找到能够直接测度信息不对称程度的方法，以检验传统变 本文使用沪深两市仅发行了A股的上市公司为样本，样本 量的有效性。 et 在市场的微观结构领域中，Easleya1．(1996)o刊开创的公司的原因是，此类公司的信息性交易概率指标难以反映其信 信息性交易概率(简称PIN)为衡量信息不对称程度提供了一个息不对称的全貌。此外，本文还对数据进行了如下的处理：(1) 良好的测度，且这一方法已获得了学界的广泛认同。例如，Eas-剔除了交易天数少于30天的数据，原因是此类公司的数据难以 et ley a1．(2002)使用PIN值测度信息风险，考察了其对资产定准确测定信息不对称程度；(2)剔除了金融、保险业的数据，原因 价的影响；屈文洲等哺1使用PIN值衡量信息不对称程度，考察了 是此类公司的资产特性与其他行业存在较大差异；(3)在对高频 其对投资一现金流敏感性的影响；陈辉等一-使用同样的方法，考 交易数据进行处理时，排除了集合竞价时期、午间停盘时期以及 察了其