上市公司股权激励计划对股利分配政策影响_吕长江.pdfVIP

《管理世界》(月刊) 2012年第11期 上市公司股权激励计划对 股利分配政策的影响* □吕长江 张海平 摘要：本文研究我国股权激励计划背景下公司的股利分配行为。我们发现，相比非股权 激励公司，推出股权激励方案的公司更倾向减少现金股利支付；股权激励公司在激励方案推 出后的股利支付率小于方案推出前的股利支付率；进一步研究发现，具有福利性质的股权激 励公司对公司现金股利政策的影响更显著。本文结论表明，部分实施股权激励计划的公司 高管利用股利政策为自己谋福利。本文的研究不仅为中国制度背景下的股利代理理论提供 了新的分析视角，同时还为管理者权力理论提供了相关证据。 关键词：股权激励计划 股利支付率 股利收益率 一、引言 公司股利政策和高管股权激励一直是国内外学术界研究的热点问题，并取得了丰富的研 究成果。尽管公司股利政策和高管股权激励都反映了公司股东与公司高管之间的利益分配 关系，并且在实践层面，有许多公司同时面临股利分配和高管股权激励问题，公司高管在公 司股利分配和股权激励的制定和执行过程中承担重要角色，但是较少有文献同时将这两个 重要的问题纳入同一个研究框架，尤其是在我国转轨经济制度背景下，公司高管作为公司股 利分配和股权激励的核心，其角色如何？是否利用股利政策影响其股权激励的效用？中国 制度背景下的股利代理成本理论是否因为股权激励发生实质性变化？本文从代理理论角度 出发，对两者进行探讨研究，试图找到答案，并解释两者之间的关系。 自Lintner（1956）提出股利分配理论模型以来，学术界试图从代理、信号及行为金融等各 种理论解释股利，但却没有取得一致结论。Fischer（1976）将股利政策视为“股利之谜”，20世 纪各国普遍推行的股权激励制度为股利分配问题提供了新的研究视角和理论解释。 股权激励（Stock Option）是一种以公司股票为标的对其董事、高级管理人员、核心员工及 其他人员进行长期激励的方式。公司高管持有一定的股权可以缓解公司高管与股东之间的 利益冲突（Stulz，1988），降低代理成本。近年来，国外学者通过对股权激励和股利政策的研 究发现，股权激励中公司高管的私人利益影响了公司股利政策的制定。Lambert、Lanen和 Larcker（1989）首次研究了公司股利政策与公司高管股权激励之间的关系，发现公司实施股 权激励后，现金股利支付比期望值明显降低，他们认为公司高管基于薪酬契约的私人利益影 响了公司的现金股利政策。Fenn、Liang（2001），Aboody、Kasznik（2001）及Bhattacharyya等 （2003）通过研究也得出了相同的结论，即由于现金股利直接减少公司高管获授的股票期权 价值，导致公司高管不惜牺牲现有股东的收益分配权而降低公司的股利支付。 基于我国的制度背景，我们发现股权激励计划与公司股利政策的确存在着微妙的关系。 东百集团（600693）于2007年实施10转增10的分红计划，2008年每股派息0.15元，而2009年 *本文得到国家自然科学基金项目，教育部人文社科规划基金项目（06JA630016）的资助，上海市 哲学社会基金（2008BJB021）以及复旦大学金融研究中心的资助。作者对文中可能出现的错误负责。