行业经济周期与企业价值评估-中通诚资产评估有限公司.pdfVIP

行业经济周期与企业价值评估 刘公勤 中国资产评估行业从诞生到现在已经二十余年了，在这些年里，对企业价值 的评估，成本加和法一直作为主导方法使用，这种方法相对忽视了企业的管理水 平、未来收益能力等因素对企业价值的影响。针对这种情况，评估业内一直对采 用收益途径进行企业价值评估进行着不断地摸索与探讨，《企业价值评估指导意 见》的发布，为企业价值评估提供了明确的规范与指引。在采用收益法的过程中， 企业价值更多地与发展战略、资本运营、财务状况分析等联系在一起。在实际工 作过程中，我们注意到企业发展战略、资本运营、财务状况等是与所处行业经济 周期密不可分的。企业的收益水平会随着经济周期的波动而出现有规律的波动， 对于管理水平较差的企业，其波动幅度往往较大，甚至会因周期的影响，而使企 业陷入困境；而对于管理水平较好的企业，则利用企业自身的管理优势、信息优 势等，充分利用经济周期的特点，开展资本运作，实施风险对冲，使企业不仅不 会为经济周期所累，反而能利用经济周期的规律性增加企业价值。 经济周期就是指总体经济活动出现波动的过程，它一般包括上升和下降两个 阶段。经济活动从繁荣到衰退，从衰退到繁荣，这种周期性波动就是经济周期。 经济周期是自从市场经济出现以来就有的现象，受宏观经济的影响，行业经济周 期与宏观经济周期具有一定的相关性，同时也往往存在一定差异。 任何企业，都不可避免会受到经济环境的影响，也就不可避免会受到宏观经 济周期和行业经济周期的影响。一般说来，在经济衰退时期，企业产品销售水平 处于滞销状态，由此带来利润及股东收益的相应减少；在低谷期，经济处于瘫痪 状况，企业处于亏损状态；当经济开始复苏时，企业产品具有了一定的销售量， 盈利能力开始恢复，利润及股东收益开始增长；到经济繁荣时，企业产品销量大 增，处于产销两旺的大幅盈利阶段。 随着人们对经济周期的认识和对经济规律的把握不断深入，不少企业已经尝 试利用经济周期现象，开展资本运作，实现企业价值的增长。这就要求我们，一 方面要重视经济周期尤其是行业经济周期对企业价值评估的影响，另一方面也要 考虑企业利用经济周期所做资本运作对企业价值评估的影响。只有将企业的资本 运作手段剖析清楚，分析其对企业收益的影响，才能更合理地确定企业价值。 1 下面就以行业经济周期特征十分明显的航运业为例，谈谈经济周期对企业资 本运作及企业价值评估的影响。 一、航运业的经济周期特征 航运业是经济周期特征十分明显的一个行业。下面这张图是波罗的海运价指 数 （Baltic Freight Index ，简称BFI ）1986 年到2002 年之间的变化示意图。波罗 的海指数是由波罗的海航交所于 1985 年开始发布的日运价指数。它是由若干条 传统干散货船航线的运价，按照各自在航运市场上的重要程度和所占比重构成的 综合性指数。波罗的海指数的构成航线经过数次调整。现在，这个指数已经成为 代表国际散杂货航运市场走势的晴雨表。 从这张图中，我们可以很清晰的看到波罗的海指数呈现有规律的波动。根据 有关资料统计，每个周期长度大约为6 年左右，在每个大的周期中，还存在约为 103 周的季节性周期。 下面这张图是2003 年5 月至2006 年3 月间的近期波罗的海指数变化示意图。 我们可以看到，在不到三年的时间里，波罗的海指数波动范围在2000-6000 2 之间，波动幅度非常大。航运市场运价的这种巨幅震动，对企业收益的影响显然 是十分巨大的。 需特别指出的，波罗的海指数仅仅反映了国际航运市场中散杂货运输的行情 走势，在国际航运市场中，集装箱、原油等的运输价格也具有类似的波动，三者 之间既有相关性也有自己独特的特性，但都可以表现为一定的周期性；同时，由 于企业具体运输的货物种类、所营运的航线以及企业船舶吨位的不同，其运营周 期也具有自身的规律。波罗的海指数不能代表航运规律的全部，在这里仅仅用它 来说明航运市场中经济周期的存在。 此外，需要强调的是，本文所指的行业经济周期都是在经济大环境相对稳定 的条件下，行业自身的波动规律，如果外部大环境发生了变化，这种行业自身的 规律很可能被破坏。 二、航运企业资本运作特点 资本运作是以资本增值最大化为根本目的。资本运作不仅仅是上市、兼并或