第八章现代投资理论解析.ppt

现代投资理论 * 基本假设 人的行为是完全理性的，因此人们的决策完全能够在理性选择基础上达到效用最大化； 市场竞争是完全有效的。 在市场竞争过程中，理性的投资者总是能把握住每一个由非理性投资者创造的套利机会，使得非理性的投资者在市场竞争中不断丧失财富，并最终被市场所淘汰 市场有效假说 现代投资理论 * 行为金融学 人作为一个有思维、有情感；有理性、有直觉的多维综合体，在理性的决策过程中，不仅人们的情感会经常地破坏对理性决策必不可少的自我控制能力，而且人们的理性也无法完全把握所遇到的问题。 人们所面对的事物是如此复杂多样，信息是如此不完全、不对称，人们的理性是很难对自己所观察到的事物做出有效的归纳。 现代投资理论 * 行为金融学研究对象 现代金融理论的基石----有效市场假说认为,金融产品的价格中已经包含了所有的公共信息 行为金融学主要从实证的角度研究人们如何理解和利用信息,并做出正式的投资决策;以及在此过程中,人的行为认知偏差对决策的影响。 行为金融学研究表明,金融市场参与者的行为模式并不是数量化模型所宣称的那样,是理性的、可预期的和无偏差的,事实上,他们的行为经常出现谬误,这正是行为金融学的研究对象。 * P91例子 * 根据2003-2007年的月度数据估计，指数取上证综合指数。 * * * * * 现代投资理论 * * 案例：非均衡情形 考虑具有如下特征的投资组合： 投资组合A，预期收益率为10%，β=1； 无风险组合B，预期收益率为4%； 投资组合C，预期收益率为6%，β=0.5； 将以上投资组合在左图表示，同时得到A、B、C三个点，连接A、B，并在其中找到同C点具有相同β值的D，可得到其预期收益率为7%。 E(r)% 10 7 6 无风险利率= 4 A D C 0.5 1.0 β B 现代投资理论 * 案例：非均衡情形 继续考察上图： 因为资产组合D具有和C相等的β值，但比C的期望收益大； 所以可以进行如下操作： 1、卖空组合C； 2、用已获资金构造一相同风险而较高收益的组合D，D由A和无风险资产B构成； 3、可以获得套利利润为1%。 * 现代投资理论 * * 3 套利定价模型检验： 影响收益率的因素有多少？ Chen, Roll, Ross (1986)推荐了四个经济要素 未预期到的行业生产情况的变化 未预期到的低级债券和高级债券之间的价差变化 未预期到的收益曲线的形状和利率的变化 未预期到的通货膨胀率的变化 现代投资理论 * * 套利定价模型检验：影响收益率的因素有多少？ Scorensen的七个宏观经济要素 长期经济增长 短期商业周期风险 长期债券收益率的变化 短期国库券利率的变化 通货膨胀的冲击 美元与主要货币的汇率变化 残余市场贝塔系数 现代投资理论 * * 4 APT和CAPM的比较 CAPM用beta系数来解释风险的大小，但无法告诉投资者风险来自何处； 而APT用多个因素共同来解释。如用通货膨胀的意外变化、工业生产的意外变化、风险补偿的意外变化和利率期限结构的意外变化，经济增长率、通货膨胀率、公司规模等许多因素解释证券价格的波动，并获得了很明确的结论。 CAPM假定了投资者对待风险的类型，即属于风险回避者，而APT并没有对投资者的风险偏好做出规定。 根据APT，投资者可以构建因素组合，而且对于同一个证券投资者可能构建出各种因素的纯因素组合，这样，投资者可根据自己对待风险的态度，选择自己愿意和能够承担的风险，而完全回避掉那些自己不愿意承担的风险，这对投资者选择资产是一个重要的启示和帮助。 现代投资理论 * * 5 套利定价理论的应用 投资组合构建的决策 对系统风险进行细分，测量每项资产对各种系统因素的敏感系数，因而可以使投资组合的选择更准确 投资组合的策略分析 选择最佳的风险模式，就是选择最佳的因素敏感系数的组合 组合策略的实施 基金经理一般都会偏向选择某一特定的风险模式。例如，一个经理偏重于投资市盈率高的公司，而另一位可能会大量投资于公用事业。这样，就可以通过配备一个恰当的基金经理人员的组合，使他们共同行动的结果满足组合策略所确定的风险模式。 现代投资理论 * * 例2：APT的应用 如果某股票的收益率可以用下面的方程来确定： r ＝15%＋1.0I ＋ 0.5R ＋ 0.75C ＋ e I,R,C 表示意外变化 如果国库券利率为6%， 使用套利定价理论确定该股票的均衡收益率。 该股票价格是低估还是高估了？解释原因。 要素 风险溢价 （%） 工业生产(I) 6 利率(R) 2 消费者信心(C) 4 假定市场可以用下面的三种系统风险及相应的风险溢价进行描述： 现代投资理论 * * 例2：APT的应用（续） 解答： 以rf 和因素为基础的股票要求收益率为