[许小年]结构性衰退及其医治讲义.pptVIP

结构性衰退及其医治 2013年11月 全球化进程中出现的巨大结构失衡 美国：过度借贷和过度消费 低通胀 ? 松宽货币政策 ? 资产泡沫和旺盛的需求 ? 中国的出口繁荣 中国：过度储蓄和过度投资 投资高增长 ? 过剩产能 ? 低成本出口 ? 美国的低通胀 ? 美联储货币政策错误 半为真实、半为泡沫的全球化红利 全球危机的结构主义解释 产能过剩 松宽货币政策 旺盛需求 过度投资 低通胀 出口繁荣 中国 美国 全球危机的结构主义解释 美联储货币政策失误 长时间保持低利率，造成流动性过剩 次级按揭助推房地产泡沫 急促加息，刺破泡沫，引发金融危机 全球化经济与本地化货币供应的矛盾 欧美资产负债表失衡 中国资产扩张速度过快 全球危机的结构主义解释 资料来源：CEIC 美联储基准利率 长期资本破产 “911”恐怖袭击 全球危机的结构主义解释 Sources: CEIC 全球危机的结构主义解释 房价/可支配收入 货币与资产泡沫 在新的但较低的均衡水平上复苏 美国：去杠杆化（De-leveraging） 市场力量作用下的结构调整 家庭和银行的破产，核销债务 减少消费，增加储蓄，偿还债务 去杠杆化基本完成，资产负债表恢复平衡 宏观政策无效 低利率有助于去杠杆化，但已不能再低 QE增加基础货币供应，不能转化为信贷 结构调整与复苏 美国按揭贷款余额/GDP Sources：CEIC 结构调整与复苏 美国经济的新增长点 加州为代表的创新经济 德州为代表的新生能源工业 制造业回流 欧洲政府债务危机的由来和持续 长期执行凯恩斯主义的赤字政策 危机期间救助大型金融机构和企业 福利国家，民众对借贷依赖越来越高 拒绝财政紧缩，拒绝去杠杆化 结构调整与复苏 凯恩斯主义与政府债务危机 结构调整与复苏 欧元区贷款余额/GDP Sources：CEIC 结构调整与复苏 China 中国 美国 欧洲 美国 结构调整与复苏 “4万亿”增加投资以抵消外部需求的下降 投资愈重，消费愈轻 打乱了市场预期，企业投资扩大产能 产能过剩： 钢铁、水泥、玻璃、电解铝、煤化工、发电设备、多晶硅、风电设备，造纸、印刷、造船、航运、化肥、电视、冰箱 … 国进民退 传统增长模式照旧，浪费了一次危机 产能过剩的准确定义 相对于国内购买力的过剩，而非绝对过剩 投资形成产能的速度超过居民收入的增长 中国经济的结构性衰退 固定资产投资/GDP Sources：CEIC 中国经济的结构性衰退 靠投资拉动内需无异于饮鸩止渴 当期的投资需求意味着将来更多的产能过剩 投资机会越来越少，消费又无起色，必然陷入衰退 二次探底，“4万亿2.0”悄然进行 信托、债券与银行平分秋色 资金依然流向国企，投向城铁之类的项目 没有结构调整，三次探底不可避免 缺少的不是资金，而是投资机会 地方政府债务和银行坏账制约财政与货币扩张 中国经济的结构性衰退 从“克强指数”看政策效果（发电量） Sources：CEIC 中国经济的结构性衰退 Sources：CEIC 中国经济的结构性衰退 “克强指数”（铁路货运量） 结构性衰退的长期性 周期性衰退：体温过低蒸桑拿 社会总需求偏弱，采取扩张性的财政和货币政策，短期顶一下，待总需求恢复正常 ， 扩张性政策退出归常态 结构性衰退：撤掉桑拿，体温立即降到正常以下 由于存在结构性占该，社会总需求不能自动恢复 刺激性政策被迫常态化，但是… 继续刺激将发生财政危机和银行危机 必须动手术，消除病灶即结构失衡，靠改革而不是政策 改革触及利益，短期内无实质性进展 长期在衰退中煎熬 中国经济的结构性衰退 国内购买力落后于产能的形成 收入分配与消费 政府和企业的收入份额增加，居民的份额下降 1993年到2007年间的可支配收入/GDP，居民由63%降到52%，企业由20%升到22%，政府17%到26%（白重恩、钱震杰，2009） 政府和企业收入的大部分用于再投资 居民收入差距拉大，基尼系数不断上升 钱权交易，公共开支和腐败，土地收益分配，垄断收益（王小鲁，2010），民间创业困难 高收入阶层的储蓄率高，消费率低 房价暴涨导致被迫储蓄，压抑消费 结构失衡的原因——传统增长模式 国富民穷？ （政府财政收入/GDP） 结构失衡的原因——传统增长模式 Sources：CEIC 居民消费/GDP 结构失衡的原因——传统增长模式 Sources：CEIC 收入分配随增长模式逆转 1978-1990年代末：面向市场的效率型增长 资源从农村到城镇的重新配置，城镇化 资源从国有到民营的重新配置，民营化 资源的全球配置，开放和全球化 1990年代末至今：政府主导的数量型增长 资源重新向政府集中，政府主导的投资 政府规划