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重读价值投资————价值投资私募基金三人谈姊妹篇 ?? 2006年10月，《证券市场周刊》意识到中国证券市场正在发生的深刻变化——一些上市公司具有的持久增长潜力，正在被投资者们进一步发掘和把握，中国证券市场也将迎来真正的价值投资时代。之后本刊记者采访了数位私募基金投资者，发现他们的模式更能复制巴菲特的投资方式——低位买入，之后长期持有，并且不理会股价的短期波动。大部分采访完成于11月初，成文后发表在2006年11月25日的封面专题《复制巴菲特》中。之后文章中提及的一些价值成长股（万科、招商银行和贵州茅台等）又有了很大的涨幅。但是当时由于版面所限，这些精彩的对话未能充分展现给读者。在两个多月以后，股市经历了疯狂的上涨和急剧的震荡，在狂热和惊悸之后，有必要重读价值投资，重新汲取巴菲特投资的精髓。??为此，本刊重新编辑了之前对李驰和但斌的采访内容，增加了之前采访中对股票投资的经验介绍和股市波动的看法，并补充了两位私募基金经理对当前市场的最新看法。同时，我们还邀请尤旭东先生就价值投资的核心原理进行了专门论述 .“如果以一年论输赢，你就需要不停地从一个弹坑跳到另一个更利于隐蔽的弹坑里。但如果投资是要给孩子留下的，要几十年，要跨越几代人，就是另外一种做法。”? ?? ?? ?追求跨越几代人的财富积累? ???致力于长期股权投资《证券市场周刊》：我们的对话主题是价值投资，这就免不了要从价值投资者最为推崇的巴菲特谈起。有很多人都宣称自己是价值投资者，做得好的人也非常多，为什么没有人像巴菲特这样突出？但斌：我们来做一个比较，巴菲特和索罗斯，两个人都做投资，都很出色。如果我是导演，要拍一部投资家的电影，通常都愿意拍索罗斯，因为他生活很精彩，跟英国政府斗，跟港府斗。整个人生经历跌宕起伏、绚烂多彩。身上充满了戏剧性，有很多冲突。但是拍巴菲特就很不容易，要想把巴菲特这个人物很好地表现出来，需要一个很高超的导演。比如说，越南战争开始的时候，1962年古巴导弹危机，两个核大国处于紧张对抗的时候，巴菲特怎么处理他的投资？在那样一个历史关头，他的内心世界是怎么样变化的？巴菲特没有写过自传，一个导演要把这种内心世界的波澜起伏拍出来很难，要反映人物精神世界的变化是非常困难的。这实际上是要反映更深层次的哲学问题，是巴菲特对于投资的哲学思考.《证券市场周刊》：现在对你个人形成考验的其实就是这种时刻吧？一般情况下坚持价值投资肯定没有什么问题了。但斌：对。举个最简单的例子，当“非典”来临的时候你怎么处理，大家不出门了，在这样一个历史的危机时刻，你怎么把握这个问题。实际上在那个时刻，我们恰恰有一些公路股的投资，想拿住是非常不容易的。《证券市场周刊》：你经历了“非典”之后，对巴菲特在处理危机时是怎么想的有没有一点感觉？但斌：我觉得关键是看问题的角度，当你关注的是一两年的投资回报时，这个世界的很多事情都会对你有巨大影响。但是当你的投资横跨几代人，是持续几十年上百年的这样一个积累财富的过程，这些事情就不是那么严重了。在这几十年上百年当中肯定会经历战争、动荡、经济衰退、企业的波动。你如果这样想，就能够让一笔投资穿越很长时间了。所以看问题的角度很重要。《证券市场周刊》：明白了，这就是看问题角度的差别。但斌：巴菲特的伟大不在于他70多岁的时候赚了多少钱，而在于他很年轻的时候明白了这个事情，然后用一生的岁月去坚持，无论碰到什么样的事件，他都在坚持。去年年末的时候，巴菲特说如果打核大战他相信伯克夏公司仍然是全世界最好的企业，当然如果真打，这也没有意义了。这说明什么？他考虑问题是非常周到、非常长远的。在历史关头或是历史的关键时刻你怎么来思考，这个是非常重要的。《证券市场周刊》：我在你们公司门口看到“致力于长期股权投资”这句话，就是说你们要在中国实践巴菲特的理论啦？但斌：对，我们是做得比较彻底的。《证券市场周刊》：这个模式很容易模仿吗？但斌：在全球来看模仿成功的很少。人性的东西是最难战胜的，就投资本身，巴菲特7只股票赚270亿美元，一个人照着巴菲特去做也是可以的，但是心理的煎熬很难承受。而且我们这个时代基本上还是平衡的、稳定的时代，巴菲特的时代却波澜壮阔，很不稳定。《证券市场周刊》：有些私募基金的运作方式其实和公募基金类似，但是研究等各方面力量应该没有优势，这种情况下仍然能够做得很好，我想这肯定是在激励机制上面不一样。但斌：仅从投资的角度来说，影响公募基金绩效的主要因素是“双10%”规定，再好的股票持仓不能够超过10%，超过部分要卖掉，这点决定了公募基金的绩效。假设一个公募基金用5%的资金买了汇丰(0005.HK)，30年里可能汇丰涨了500倍，如果公募基金持仓超过10%就要卖掉，最后只有很少的一部分钱赚到了500倍