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* * 财务报表分析的逻辑框架 ——基于微软和三大汽车公司的案例分析 资料：通用、福特和戴姆勒克莱斯勒三大汽车公司2006年合计的销售收入和 资产余额分别为5676亿美元和7156亿美元，是微软的11.1倍和11.3倍，三 大汽车公司的员工总数高达91万人，是微软的12.9倍。但截止到2006年年末 ，三大汽车公司的股票市值只有946亿美元，仅相当于微软2932亿美元股票市 值的32%。三大汽车巨头为何赶不上一家软件公司？如何诠释这种有饽常理的 现象？在资本市场上“做大”为何不等于“做强”？ 这种经营规模与股票市值背离的现象，既可以从行业层面诠释，也可以从 财务角度比较，更应从盈利质量，资产质量和现金流量的逻辑框架来进行分析。 一、行业层面的诠释 三大汽车公司属于传统的制造行业，是“旧经济”典型的代表，目前 处于成熟阶段。销售收入和经营利润的成长性较低，经营风险较高。 其市盈率和股票市值一般较低。 微软属于高新技术行业，是“新经济”的典型代表。目前处于成长阶段。 销售收入和经营利润仍然高速增长，经营风险较低。其市盈率和股票 市值通常较高。 2002年—2006年，微软的市盈率介于22——52之间，而三大汽车公司 的市盈率（剔除微利和亏损年度的影响）只有7——20倍。 二、财务角度的比较 （一）盈利水平的比较 2002——2006年，微软共计实现了530亿美元的净利润，而三大 汽车公司的净利润为-103亿美元，与微软形成了强烈的反差。 原因：三大汽车公司04年投入的人力资源是微软的17倍，投入 的财务资源（资产总额）是微软的12倍。微软的人均净利润高达 158895美元，三大汽车公司为9312美元，微软是三大汽车公司的 17倍。微软的总资产回报率为9.54%，三大汽车公司为0.94%， 微软是三大汽车公司的10倍。 （二）财务风险的比较 2006年 资产 净资产 负债率 微软 632亿 311 50.8% 三大汽车公司 7156 362 94.9% 三、逻辑框架的分析 （一）盈利质量分析 可从收入质量、利润质量和毛利率三个角度进行分析 问题：企业是靠利润生存的吗？ 是靠现金流量 收入质量分析侧重于观察企业收入的成长性和波动性。 成长性越高，收入质量越好，说明企业通过主营业务创造现金流量的 能力越强。波动性越大，收入质量越差，说明企业现金流量创造能力 和核心竞争能力越不稳定。分析最有效的方法是编制趋势报表。 表1列示微软和三大汽车公司1999——2006年的收入趋势报表。 1、收入质量的分析 102% 101% 96% 92% 99% 104% 108% 100% 趋势比 1516 1498 1421 1364 1474 1540 1603 1482 亿美元 戴克 汽车 100% 111% 107% 103% 101% 100% 106% 100% 趋势比 1601 1771 1709 1642 1623 1609 1698 1601 亿美元 福特 汽车 123% 114% 115% 110% 105% 100% 103% 100% 趋势比 2073 1926 1935 1855 1773 1691 1739 1690 亿美元 通用 汽车 222% 193% 173% 160% 140% 123% 110% 100% 趋势比 511 443 398 368 322 284 253 230 亿美元 微软 公司 2006 2005 2004 2003 2002 2001 2000 1999 微软与三大汽车公司销售收入趋势报表 表1 2、利润质量分析 利润质量的分析也侧重于成长性和波动性。成长性越高，波动性 越小，利润质量也越好，反之也成立。 表2揭示了1999年至2006年期间三大汽车公司与微软净利润的成长性 和波动性。 56% 49% 44% 7% 82% -12% 139% 100% 趋势比 32 28 25 4 47 -7 79 57 亿美元 戴克 汽车 -172% 28% 49% 7% -14% -76% 49% 100% 趋势比 -124 20 35 5 -10 -55 35 72 亿美元 福特 汽车 -35% -176% 47% 63% 28% 10% 75% 100% 趋势比 -21 -106