股票的定价讲述.ppt

* * * * * * 固定增长率模型：举例 假设一个投资者考虑购买Uath Mining 公司的股票。该股票一年后将按3美元/股支付股利，该股利预计在可预见的将来以每年10％的比例增长（g=10％），投资者基于其对该公司风险的评估，认为应得的回报率为15％（我们也把r作为股票的折现率），那么该公司每股股票的价格是多少呢？ 解：P=3/(0.15-0.1）=60元 例3: 变动增长率 假设股利在可预见的未来增长率是g1,之后以一个固定的比率增长g2. 例 3:变动增长率模型 假设股利以 g1增长N年,之后 将以g2 一直增长下去 ) (1 Div 1 0 g + 2 1 0 ) (1 Div g + … 0 1 2 N g ) (1 Div 1 0 + ) (1 ) (1 Div ) (1 Div 2 1 0 2 g g g N N + + = + … N N+1 … 例3: 不平稳增长 我们可以把它拆成两半： 一部分是N年以g1速度增长的年金 另一部分是从第N+1年开始的、以g2增长的永续增长年金的现值。 变动增长率模型举例 … 0 1 2 3 4 0 1 2 3 The constant growth phase beginning in year 4 can be valued as a growing perpetuity at time 3. 变动增长率模型举例 股利折现模型中参数的估计 根据上述对股利折现模型的分析可知： 公司的价值取决于股利增长率g 及折现率r. g从何来? r从何来? g从何来? 比如，Pagemaster 公司报告有2,000,000美元的盈利，它计划保留其盈利的4 0％。公司历史的资本回报率（ROE）为0.16，并希望在将来一直保留。那么公司来年的盈利增长将会是多少？ 盈利增长率G=0.4×0.16=0.064 理性怀疑论 对于上述增长率g，我们只是估计而不是精确的实际值，而且是建立在一系列的假设上的： 假设未来盈余再投资的回报与历史的权益报酬率是相同的 假设未来的留存比率等于过去的留存比率 我们对r的估计高度依赖于g，这将会导致非常大的误差，因此，我们应对r的估计持有一种合理的怀疑态度 对单个证券的r的估计由于误差太大而缺乏可操作性，因此他们建议计算整个行业的平均r值。这个r被用于这一行业领域某一特定股票股利的折现。 当估计单个股票的r值时，尤其要注意两种极端的情况： 不派现情况 用对g的短期的估计来衡量公司永久的增长率，即会导致g=r,股价为负或无穷大 r 从何来? Pagemaster 公司报告有2,000,000美元的盈利，它计划保留其盈利的4 0％。公司历史的资本回报率（ROE）为0.16，并希望在将来一直保留。Pagemaster公司有1,000,000股发行在外的股份，股票售价为每股10美元。那么公司股票应得的回报率是多少呢？ 每股股利 = 2000000× (1+0.064)×0.6/1000000=1.28 折现率=1.28/10+0.064=0.192 增长机会 一种极端的情况：上市公司将当年收益全部作为现金股利派发给股东 比如佛山照明、新兴铸管、用友软件等 这样的公司通常称为现金牛（cash cow） 派现的成本：放弃未来增长机会可能带来的收益 公司经常会考虑一系列增长机会 股利、盈利增长与增长机会 考虑公司的增长机会的净现值时，为了能够提高公司的价值，必须满足两个条件： 保留盈余以满足项目的资金需求 项目必须要有正的净现值（留存收益率大于折现率） 当公司投资于正的NPVGO的增长机会时，公司的价值会增加 而当公司选择负的NPVGO的机会时，公司的价值将会降低（留存收益率小于折现率），并不意味着股利和盈利不会增长，只要公司项目的收益率为正，公司的盈利和股利就都会增长。 增长机会 思考题： 上市公司为什么要派现？ 为什么上市公司不派现，反而还要投资于一些NPV为负数的投资项目？ 股利和盈利,哪项应该折现? 为什么用股利而不用盈利来折现？ 无股利公司的价值为什么不为零？ 反应了增长机会净现值NPVGO，即未来增长机会的价值 股利和盈利,哪项应该折现? * 如果 ROER，每股股价随着留存比率的升高而上升 如果 ROER，每股股价随着留存比率的升高而减少 市盈率 影响市盈率（P/E Ratio）的因素： 公司的未来增长机会 未来增长机会越好，市盈率就越高 风险因素 市盈率与股票的风险负相关 会计政策选择 采用保守会计原则的公司具有较高的市盈率 “流行的”公司股票通常以较高的市盈率出售,例