巴非特写给股东的信(一九九三年).docVIP

波克夏海瑟崴股份有限公司 致所有股东: 1993年本公司的净值成长了14.3%，总计过去29年以来，也就是自从现有经营阶层接手之后，每股净值由当初的19元成长到现在的8,854长率约为23.3% 回顾过去一年，Berkshire的净值增加了15亿美元，主要受到两项负面以及两项正面非营业的因素所影响，为了做完整的表达，我将它们条列如下，若是大家对于会计有点感冒，大可直接跳过本段不看。 1第一个负面因素是由于一般公认会计原则变动所造成，主要与帐上依照市价计算的未实现增值利益所估列的所得税有关，原来规定税率必须按照涨价所发生时点来计算，因此在1992年底，我们的未实现利益也64亿美元系按照34%计算，其余12亿则按28%计算；而新的规定则改成全部依照现行税率计算，故1993季所适用的税率则为34%1987年以前的未实现利得在内全部适用，此举将使得我们的净值因此减少7,000 2.第二个负面因素与第一个也有关，因为从1993年开始企业税率提高为35%，此举又使得我们必须为帐上未实现利得多提1%的税负，导致我们的净值又减少7,500万美元，奇怪的是一般公认会计原则要求这两项变动皆须列入损益表，却不顾当初这些未实现利得根本就从未列入盈余之内，而是直接当作是净值的增加。 3.1993年另外一个会计原则的变动影响的则是我们帐上持有的这些有价证券的价值，近几年来，我们保险公司所持有的不管是普通股或是约当普通股，都是按市价计算，至于母公司或是其它非保险业子公司所持有的的股票则以成本与市价孰低法计算，现在一般公认会计原则则改成全部都按市价计算，这个规定将从1993年的第四季开始实施，此举将使得Berkshire的净值增加1.72亿美元。 4.最后去年我们又发行的一些股份，在一项去年曾提过的购并交易中，我们在1993年一月将4,600万美元的可转换债券赎回，而发行3,944股，此外在买下Dexter鞋业时，(后面报告还会详加叙述) 我们又发行了25,203股，总计一共新发行了29,1474.78亿美元的净值，每股账面净值也因发行价格高于原先账面每股净值而 当然真正重要的是每股实质价值而非账面净值，账面净值是一个会计名词，用来衡量一家公司所投入的资本，也包含未分配的盈余在内，实质价值则是对于一家企业终其一生所能产生现金流量的估计折现值，对大部分的公司来说，这两个数字大多不相关，不过Berkshire算是一个例外，我们的账面净值，虽然远低于实质价值，但却是追踪实质价值相当好的一项指标，在1993年两项数值大约皆以14%左右的比率增加，这种成绩虽让人满意却不令人惊喜。 这些利得比起Berkshire39%的涨幅来说还是略微逊色，当然就长期Berkshire的市价与实质价值将会到达相同的水平，但短期而言，两者的变化可能会有很大的差异，这种现象稍后我们会再详细讨论，两年前我们两项主要的投资可口可乐与吉列刮胡刀的股价表现远超过本身的盈余成长，在1991的年报中，我便说过这些公司的股票市价不可能永远持续超越其本业。 ，可口可乐与吉列刮胡刀每股获利的增加幅度分别为38%37%，但是同期间股票市价的涨幅却只有11%6%，换句话说，这些公司的表现超越股票市场，主要的原因还在于华尔街对于品牌有很深的疑虑，但是不管怎样，真正重要的还是这些公司本身的获利情况，如果他们经营顺利，Berkshire也就跟着水涨船高，虽然不是依照一步步稳定的方式前进。 接着让我为各位上一次历史课，1919年可口可乐股票40美元公开上1920年由于市场对于可口可乐的前景看法相当冷淡，而将股价下修一19.5美元，然而时至今日，1993年底，若是将收到的股利再重复投资下去，则当初股票的价值将变成210万美元，就像葛拉罕所说：场是投票机器，投资人不须靠智慧或情绪控制，只要有钱都可以登记参加投票，但就长期而言，股票市场却是一个体重机。 所以我们应该如何看待Berkshire去年的股价超越本质的表现呢? 很明显的在1993Berkshire的股价占实质价值比重较年初为高，另外一方面，在长期6%到7%的投资环境下，同时若是你了解查理孟格跟本人只能让Berkshire的实质价值每年达到15%的成长的话，你就知道Berkshire去年这样的股价表现实在是有点反常，虽然对于这样的目标我们从不妥协，但我们必须再一次强调，随着资本规模的日益扩大，想要达到这个目标的困难度也与日俱增。 不过另一方面，伴随我们的是由一些相当规模且拥有竞争优势的企业，并且由杰出的经理人所经营，对于这样的梦幻组合大家大可以放心。 倒是查理跟我在母公司利用子公司所贡献资金所作的资金分配工作，所面临的不性就比较高，要找到像我们现在拥有一样好的企业并不容易，但是虽然难度高，查理跟我却绝对不会放弃追寻，而很高兴在1993年我们能有相当