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房地产基金的崛起是地产金融发展的大势所趋 摘要：近几年来，房地产基金这一新型融资工具日益受到各方主体的密切关注。本文从经济金融深化发展驱动定价机制市场化改革的深层次需求，以及市场参与主体迈入经济新常态和地产新时代的转型升级需求的多维视角，透析了房地产基金未来的成长空间，并为地产金融服务商把握房地产基金崛起所带来的重大机遇提供了相关建议。 关键词：房地产基金　定价机制　机遇 邱国波 作者简介：邱国波，男，经济学、金融学双硕士，现供职于平安银行地产金融事业部。 一、从“定价”说起 阿基米德曾慷慨陈词：“给我一个支点，我可以撬动整个地球。”同样的句式在华尔街则变成了：“给我一个定价公式，我可以让任何资产实现交易。”倘若只能用一个词来概括金融现象的核心，那一定是“定价”这两个字。正是定价机制的不断演变，才使金融创新如雨后春笋般破土而出、登台亮相。近几年来，房地产基金的蓬勃发展从根本上来说，也是源于定价机制的深刻变革。 首先是利率市场化的不断推进。2012年6月至7月，央行调整存款利率上限至1.1倍，并两次调整金融机构贷款利率下限至0.7倍，这标志着利率市场化的进程再次提速。2013年7月贷款利率下限全面放开，2015年10月伴随着“双降”调控政策，央行宣布不再对商业银行和农村合作金融机构等设置存款利率上限，至此利率管制基本取消。利率市场化的过程往往伴随着金融产品收益率的持续下行，而投资者对高收益品种的追求必然使房地产基金出现快速增长。以美国为例，1968—1974年，在取消利率管制的这前几年，美国房地产基金以年均45%的速度快速增长。 其次是垄断牌照的逐渐放开。近几年来政府对房地产融资渠道的疏导是促使房地产基金快速发展的一个重要原因。倘若把政策的规范举措所带来的短期冲击放到中长期视角来重新审视，我们会发现，监管的“堵”或“疏”的出发点都是为了促使风险与收益实现更合理的匹配。换言之，监管的本质同样是为了确保市场定价机制健康运转。作为一枚硬币的两面，在看到“叫停银信合作”和“规范金融机构同业业务”等举措的同时，同样不可忽视的是近年来诸如基金子公司的成立和银行资产管理业务的开展等行业里程碑事件，这些事件宣告了行业牌照的垄断被逐渐打破。而牌照含金量的不断降低无疑为金融创新提供了更加广阔的空间，房地产基金成长的土壤同样来源于此。 再次是地产行业金融属性的不断增强。一方面是房地产行业由黄金时代进入白银时代，行业整体的利润率趋于下降，房企迫切需要寻求新的利润增长点；另一方面是宏观经济增长中枢的切换，行业风险迫切需要寻求释放途径，房企对股权性资金的偏好正在不断地提高。正值存量房时代的到来，房企纷纷谋求转型，并开始主动运用更加灵活的融资工具和融资手段。例如利用市场分化积极开拓并购标的，把握政策春风试水房地产证券化，以及在融资方案中引入同股同权“真股性”资金等，这一系列创新尝试都标志着不少房企走在了地产金融创新的前沿。传统开发贷的简单定价模式已无法满足行业日益复杂的风险收益匹配需求，而这也同样深刻而广阔地拓展了房地产基金的业务边界。 二、从市场参与主体看房地产基金未来的发展空间 理论上讲，房地产基金的发展空间最终约束条件为房地产行业的投资需求。国家统计局数据披露，过去十年我国房地产行业投资完成额年均复合增长率高达22%，截至2015年这一数据已高达12.66万亿元。尽管行业从黄金时代迈入白银时代后投资需求增速已大大放缓，甚至不排除在行业结构调整中出现负增长的可能性，但白银时代存量规模保持在十万亿的级别是完全可以肯定的事情。从A股上市房企整体的资产负债率来看，近几年这一比率基本维持在40%（2015年三季度的季报数据显示为44.1%），这意味着每年房地产行业融资需求在4-5万亿元。尽管目前我国房地产金融领域仍是以间接融资为主，但随着金融脱媒的持续深入，房地产基金这类直接融资渠道有望在融资领域赢得更多的空间。 此外，从市场份额上说，目前房地产基金在整体融资市场中所占的份额仍十分微小。根据清科统计的数据，2015年房地产基金的典型代表“房地产私募基金”整体规模仅为631.35亿元，同万亿级别的市场空间相比几乎可以忽略。从图1中还可以进一步看到，经历了2010-2013年的突飞猛进，房地产私募基金募资规模在2014-2015年里跟随行业阶段性调整进入了“横盘期”，但项目个数仍保持了快速增长。这说明出于风控的考量，单个项目的募资规模有所下降，但投资主体对行业的热情依然较高，房地产私募基金中长期的增长态势并未改变。 图1：2010-2015年房地产私募基金个数及募资规模 数据来源：清科数据库。 因而，从市场参与主体的视角来看，不管是需要扩充融资渠道、实现风险与杠杆再平衡的房地产企业，还是迈入大资管时代需要构建资源整合平台的金融机构，又或者是“资产荒”背景下亟需