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双重股权离中国有多远 　　摘 要：随着阿里巴巴公司在美国上市，其采用的“合伙人”制度掀起了学者们对双重股权问题的讨论。从双重股权结构的产生和适用来看，其都有存在的理由和必要，从经济学的角度而言，其具有利弊两面，因此对此应当完善制度构建。结合我国公司法立法现状与改革实践来看，我国目前不宜贸然开放双重股权制度，但需要关注公司现实需求，为法律更新做好准备。 　　关键词：双重股权；公司治理；控制权私利；公司法 　　一、双重股权概述 　　（一）双重股权结构的概念。一般而言，伴随着公司对外发行股票，股权也被不断被稀释。根据资本多数决理论，管理层对公司的控制权很可能在一次次的融资与股权稀释中丧失。此时管理层就面临着失去控制权和缩小融资规模之间的两难选择。为了解决这一矛盾，一些公司所有者选择在上市前把股票分成两种类型，A股公开对外发行，能够自由流通，但是每股拥有一个表决权。B股对公司管理层发行，通常是创始人或大股东；B股不能上市流通，但每股拥有数个表决权，于是形成了双重股权结构。 　　双层股权结构的目的是放大内部股东所持股票的投票权，这样即便经过多轮融资，管理层股东也能保持较大的控制权。化解了企业上市融资过程中创始人的控制权丧失的危险。如此可以使股权被稀释的管理团队依然保持对企业的控制，使得具有良好成长性的企业更有上市的积极性并最终惠及公共投资者。 　　（二）双重股权结构的实践。最近热议的例子是阿里巴巴集团。阿里巴巴集团本来希望在香港上市却遭到拒绝，因为其采取了特殊的“合伙人”制度。“合伙人”制度规定：由“合伙人”提名董事会中的大多数董事，而不是按照持股比例分配提名权。而当选“合伙人”的标准是“在阿里巴巴工作五年以上，具备优秀的领导能力，高度认同公司文化，并且对公司发展有积极性贡献，愿意为公司文化和使命传承竭尽全力。”可以认为合伙人实质上大多数就是阿里巴巴的创始层与高级管理层。港交所行政总裁李小加认为“合伙人”制度类似于双重股权结构，与香港“同股同权”的上市规则不符。最终阿里巴巴将上市地点改为给予公司治理结构更大自治空间的美国。 　　尽管阿里巴巴坚称合伙人制度为其独创，但笔者认为，该制度的实质近似双重股权结构。阿里巴巴集团最大的两个股东分别为雅虎公司和日本软银公司，其分别拥有阿里巴巴集团24%和36.7%的股份，共计超过60%。但根据其合伙人制度，雅虎及软银没有选举多数董事的权利，而公司创始人团队却能够不根据持股比例，直接通过选任大多数董事来控制公司。 　　在阿里巴巴之前，京东在美国上市时明确表示选择双重股权制度，并且特别规定，在刘强东缺席的情况下董事会无法召开正式会议，刘强东由此加强了对京东的绝对控制。百度公司、人人网等也通过在境外上市的方法使用了这种股权结构。 　　这一股权结构在世界很多国家获得法律保护，受到上市公司欢迎：以美国为例，1995-2002年间在美国上市的公司中，有6%的公司具有双层股权结构，而这些公司的市值占2002年全美上市公司总市值的8%。从特征上看，这些企业多为互联网和媒体领域的创新型企业或家族式企业，公司的发展与创始人与管理层息息相关。 　　二、双重股权结构的利弊之争 　　（一）双重股权结构对现实需求的回应。魏勇强在《双重股权结构是公司资本结构的合理选择吗》一文中调查了在多伦多股票交易所被评为最优的200只加拿大股票，并且结合Bohmer （1995）对纳斯达克上市公司的样本分析，发现美国的双重股权公司在规模和寿命方面比单一制股权公司长，业绩和成长力也更为优良。具体而言，双重股权结构突破已有公司治理结构会带来以下好处：（1）稳定公司经营，利于公司的长远发展。双重股权结构，符合风险配比法则。资本多数决的前提之一是假定每个人的能力相同。但事实上并非如此。相比之下，创始人通常能力更强，对公司发展最为了解，对公司的感情也最为深厚；相比职业经理人往往更看重公司的长期利益；相反，公司的管理者如果不掌握控制权，则极有可能产生急功近利的心理，错误追求短期效应，对公司未来的发展不利。（2）降低人力资本成本。经济越发展，人力资本相对实物资本就越重要，特别是具有创新能力的领先人物。通常高效运营的公司都需要管理层投入大量的时间与精力进行磨合，形成适合公司的特定技能与经验。改换这样的管理人员，对公司和个人都是极大的损失。而双重股权结构通过赋予更高的控制权增强了管理者在企业中的归属感与自身的责任感，能够有效激励和保障公司管理层进行人力资本投入。（3）有效抵御针对公司的恶意收购。双层股权结构使得能够收购的股权并没有足够的表决权以达到更换管理层的目的，而具有足够表决权的股权又不可转让，那么潜在收购方收购的动力将大大降低，敌意收购的减少将有利于公司有更多精力注重自身的经营。（4）双重股权是证券市场定价功能得以实现的结果。